腾讯网易何以暴跌4500亿？

一天之内，游戏股集体闪崩。

昨天（12 月 22 日），国家新闻出版署网站挂出一份《网络游戏管理办法（草案征求意见稿）》（以下简称《办法》），向社会公开征求意见，消息迅速席卷整个社交网络。

《办法》之所以短时间击穿朋友圈并让游戏群、投资群炸开了锅，源于其对游戏项目的研发、测试、运营等环节皆实现了精准卡位。

整个《办法》共八章、六十四条，一条条细则划好边界后，游戏行业主流的设计、玩法、策略都需要不同程度调整，直接影响每款游戏的日活和流水，等于掐中了游戏厂商的“命门”。

截图自雪球｜左网易  右腾讯

很快，市场情绪传导到二级市场，截至 12 月 22 日港股收盘，网易股价较前一日跌幅达 24.6%，市值蒸发约 1283 亿港币（约合 1171 亿元）；腾讯股价较前一日跌幅达 12.35%，市值蒸发约 3670 亿港币（约合 3348 亿元），两者合计跌超 4500 亿元。

甚至，整个港股游戏股踩踏出陡峭的下探曲线：心动、中手游、IGG、网龙、创梦天地等游戏股跌幅均超过 10%；A 股原本上午见底反弹下午也被带崩：三七互娱、游族网络、吉比特、电魂网络、掌趣科技、冰川网络、富春股份等绿一色跌过 10%。

游戏行业风雨欲来

从消息面来看，腾讯网易股价下跌很大程度上受《办法》的影响。

原本，2022年版号重新发放，市场一度认为游戏行业政策高压期结束，于是 2023 年游戏行业一改颓势，逆势复苏——《 2023 年中国游戏产业报告》显示，2023 年中国游戏市场实际销售收入同比增长 13.95% 达 3029.64 亿元，首次突破 3000 亿关口；中国游戏用户规模同比增长 0.61% 达 6.68 亿人，为历史新高点；移动游戏市场实际销售收入同比增长 17.51% 达 2268.60 亿元，创下新纪录。

数据来源：游戏工委、伽马数据

具体到项目，网易旗下《蛋仔派对》与腾讯旗下《元梦之星》重回聚光灯下，宣发造势一度让不少游戏从业者有了新憧憬。

这背后源于派对游戏有一个明显的变化，之前整个行业是休闲和棋牌等轻度游戏完成用户教育，然后重度游戏完成收割，现在整个逻辑变了——可以将轻度游戏做重完成收割，就像休闲派对游戏原本是低粘性游戏，但《蛋仔派对》追求玩法丰富度使得整个游戏越做越复杂，休闲派对便越发向重度游戏靠齐。

谁曾想，年末却等来监管进一步收紧，以最新《办法》中外界最为关注的五点为例：

• 网络游戏不得设置每日登录、首次充值、连续充值等诱导性奖励——首充、累充、返充都是游戏的命脉，也是很多游戏维持 DAU、刺激起氪的底牌，《办法》等于切断了绝大多数游戏低成本拉新的手段，用户活跃将大打折扣，且游戏的次日留存、七日留存数据会非常难看；

• 网络游戏须设置用户充值限额，并在其服务规则中予以公示，对用户非理性消费行为，应进行弹窗警示提醒——受影响最大的无疑是重氪的大 R 玩家（愿意投入大量资金的玩家）及高ARPU 游戏，但对大 DAU 的竞技、休闲游戏影响有限；

• 网络游戏出版经营单位不得在网络游戏中设置强制对战—— SLG 游戏黑人问号脸，对战是该品类最主流的玩法。

• 网络游戏应对抽取次数、概率作出合理设置，为用户提供虚拟道具兑换、使用网络游戏币直接购买等其他获得相同性能虚拟道具和增值服务的方式——当抽盲盒的体验被明码标价，无异于卡住了 MMO、卡牌或依赖抽卡付费类游戏最主流、核心的商业模式，不仅《阴阳师》《哈利波特魔法觉醒》这样的游戏会受到影响，连《原神》《崩坏：星穹铁道》也会受到波及，因为它们流水很大一部分依赖抽卡撑住，底层其实也是卡牌。

• 不再允许计费测试——对于运营方评估游戏的商业化设计和回收率也会产生根本性影响和重塑。

  
  

站在网友的视角，最新《办法》不仅有利于减少未成年人沉迷游戏现象、治理网游“过度氪金”，还可以推动类似“一刀爆999元宝”“是兄弟就来砍我” 这些品质堪忧、发行能力匮乏的换皮游戏洗牌——此前很长一段时间，这类游戏长期寄生于应用商店的推流和导量，往往不计成本地做渠道推广，这些游戏即便真出问题被下架，转眼换一套马甲继续上线，游戏成了“流量变现”的工具。

试想，当一款游戏占据话语权的不再是头部精英玩家而变成了人民币玩家——只要氪金你就能变得更强；当一款游戏越来越多新人被厂家活动裹挟——各种诱导消费，各种刺激充值，游戏体验势必恶化，充值行为也变得廉价且盲目。

数据来源：游戏工委、伽马数据

但将视线拉回游戏厂商，二次元、乙女、SLG、MMO 等游戏品类都是高氪金、大付费滚起来流水，现在卡住每日登陆的激励，活跃用户会加速流失；限制充值数额，间接阻断了很多人民币玩家的游戏习惯，会严重影响高 ARPU 游戏的流水和收入，例如二次元大作《原神》、现象级 SLG《三国志战略版》。

至此不难看出，《办法》条例细则都在不同程度控制游戏产品的利润率，延续了2021年版号寒冬以来对游戏行业强监管的意志：

一方面是过去很多捕风捉影悬着的利空落地，包括“交易服务商必须经审批”、“不得向用户提供网络游戏币兑换法币的服务”、“技术测试限额用户不得超过 2 万”、“网络游戏终止服务应办理注销手续”等细则都旨在将此前的要求明确落地；

另一方面对商业化限制拧紧了发条。不仅诱导付费、强制对战等设计被明令禁止，而且小程序游戏也被纳入监管框架，政策信号非常明确，游戏公司商业模式或将面临重塑。

数据来源：游戏工委、伽马数据

对此，GamLook 认为，相对科学的方法是：为在运营产品提供 2～3 年的缓冲期，在行业下一代产品进行商业设计的新尝试、并发放更多版号鼓励尝试，让用户从新产品从零开始接受。

当然，也有声音认为，《办法》出台更多是监管顺势“补位”。

很多人没有意识到，虽然网络游戏主管部门自 2018 年由国务院文化行政部门变更为国家新闻出版署，但是文旅部出台的《网络游戏管理暂行办法》自 2019 年废止后，版署却迟迟未有新管理办法出台。

GameLook 分析，此前行业未保工作试运行方式、变为正式机制需要时间，12 月 22 日发布的《办法》在用正式法规的形式固定大量“ 830 新政”（2021 年 8 月 30 日发布《国家新闻出版署关于进一步严格管理 切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》）的重要成果，实际上是一场姗姗来迟的政策补位。

澎湃新闻就此事于 12 月 22 日傍晚采访了中国音数协游戏工委，并援引内部人士的话，“既然是征求意见稿，表明目前阶段各界均可畅所欲言，以使其切实可行，更为完善”。

网易腾讯领跌之谜

分析完行业影响，可能会有读者问：腾讯网易缘何会领跌港股游戏概念股？

其实很简单，腾讯之于港股的重要性，无异于资本市场的定海神针。很多投资者一度将腾讯视为游戏概念股的“风向标”，坊间才有了“腾讯之于游戏好比茅台之于白酒”的说法。

纵观腾讯历来六次股价大跌，其中四次均与游戏业务紧密相关——分别是 2008 年缺爆款叠加金融危机冲击，腾讯股价（不复权）接近腰斩；2010 年游戏行业增速放缓，腾讯股价高点回撤 30%；2015 年 iOS 游戏畅销榜占比下滑，腾讯股价再次回撤；2018 游戏版号暂停核发，腾讯股价几近腰斩，足见游戏业务之于腾讯的重要性。

即便不放大腾讯之于香港资本市场的重要性，单从其现阶段股价也能看出一些端倪——在很多投资者看来，腾讯与茅台、宁德时代一样，都是非常典型的抱团股，资金进场就图个放心，所以股价节节攀高每天依旧会有高成交量。

况且，腾讯在“端转手”浪潮中通过极致的人效、深入钻研市场/用户、项目快速迭代等，持续在局部市场竞争中放大自身优势。

一个显性的例证就是越来越多国际游戏大厂选择和腾讯联合开发 IP 手游。“他们认识到中国游戏厂商在手游领域的积累和理解更领先；其次，中国手游越来越精品化，自研 IP 影响力越来越大。”腾讯海外游戏业务负责人曾向虎嗅说道。

数据来源：游戏工委、伽马数据

不过， 2019 年版号政策全面实施后，游戏过审数量骤减，连腾讯手里大热的《和平精英》也是在对吃鸡玩法做了较大幅度调整之后才得以过审，游戏产业由粗放发展迈入精品化存量竞争，好作品的市场号召力正逐步削弱传统渠道的统治力。

值得一提的是，米哈游（《原神》）、莉莉丝（《万国觉醒》）、沐瞳科技（《Mobile Legends: Bang Bang》）、IGG（《王国纪元》）、Habby（《弓箭传说》）、FunPlus（《阿瓦隆之王》）等后起之秀皆通过一款上亿流水的产品在细分品类占住山头——可见，游戏产品力才是至关重要的决定因素。

至于网易，向来擅长产品大付费设计。以网易旗下《逆水寒》《永劫无间》为例，角色的武器、皮肤都有流通属性，三方交易动辄上万，它主推的是外显装备的稀缺；不过，《蛋仔派对》是低付费门槛，走的是《王者荣耀》的路子，逻辑上变了，严格意义上《蛋仔派对》并非纯正的网易风格游戏，成功给了网易突破和反思自己能力区间的机会。

然而，《办法》中的充值限额细则可谓对网易完成了“精准狙击”，所以才使得网易一日之内领跌 24.6%。

对此，有行业人士向虎嗅表示，某游戏大厂投资部已对所投企业做了警示：“要做好‘过冬’的准备，项目已上线的计划节俭支出，未上线的高 ARPU 项目可以再评估下数值体系。”

图源：视觉中国

所以，将视线拉回前面提到的问题，腾讯网易缘何领跌港股游戏股？

概言之，腾讯网易这样的游戏头部大厂经过这样的利空踩踏后，机构抱团意愿会受到动摇，以腾讯网易为代表的游戏股不确定性会变得更大，二级市场资金便会审慎考虑其他选择——这既反映出机构、投资人对政策风向的判断、对国家政策的研究不够，也说明资本和机构缺乏更宏观地洞察，市场稍有风吹草动就变得“盲动”。

有鉴于此，游戏投资者已成了“惊弓之鸟”——任何利空政策放出，对监管高度敏感的资本市场马上就会做出应激反应。

此外，市场恐慌的深层次原因还在于：过去几年，互联网公司通过游戏化把激励增长、电商做出了新高度，这种经验平移是很多移动产品爆发的底层逻辑，如果游戏只是试验田，政策也平移到接下来的短视频、电商等行业呢？

#我是虎嗅商业、消费与机动组副组长黄青春，关注文娱社交、游戏影音等多个领域，行业人士交流加微信：724051399，新闻线索亦可邮件至 huangqingchun@huxiu.com