“6年3倍DPI，基金不做二期了”

投资圈流行一句话叫：年后再说。这句话是投资圈拒绝项目最体面的托辞。年关将至，很多人一总结发现浑浑噩噩：募资募不到钱，投资投不出去，反投前置，管理费后置；宾馆变成全季，星巴克保不住金星，财务更新了全新的报销流程，同事们互相建议最好别出差。投资的职业弧光，此时暗淡无光。

“年后再说”也有理论依据。法国马克思主义哲学家和社会学家列斐伏尔在其著作《日常生活批判》一书中指出，工作、家庭和私人生活、闲暇活动，三要素组成了人们的“日常生活”，并强调，“生活需要表达，而这些表达往往集中在一些特殊时刻，这些时刻就是节日。”

用来“表达”的节日，扮演着“放大生活瞬间”的角色。列斐伏尔认为，节日能让人在紧张的日常事务之外得到适当的舒缓和休憩，帮助人们表达自我、释放内心。

理论归理论，金融时间线，可从来不用自然年断代。更何况，金融从业者坐一起，不聊工作，聊什么？大家都是见过物质美好的人，都是有追求冲动的人，话赶话，绕着工作外围说半天，没词了，只能扯回来。

“我们不做投资了！“B君特别平静地说。

那你不做投资，做啥？还在一线苟着的Y君问道。

最近在做风水和面相。说什么会做投资，会看项目，都是命也都是运。个人能力也有一点吧，不多。

怎么的？你们的基金业绩一般啊？

Y君有一段做LP的经历，也做过募资。大体上，对于两方视角都有所了解，一般基金运营不下去，多数是业绩不好，或者募不到钱。原因可以理解，GP在一期基金，角色没有从做项目的投资人转换到基金运营者。

B君喝了一口茶，工作没了，高贵调性一点儿没丢，这茶叶必须得是凤凰单枞，肉桂香。茶盏搁下，继续唠嗑。

业绩不算差吧？B君撇了Y君一眼。

那是多少呢？Y君穷追不舍。

六年的基金2倍~3倍，Dpi还行吧。

很好了啊，还要什么自行车呢？

在Y君的记忆里，关于GP的考核，可以按照2018年断代。2018年以前，GP募资，都会给LP看IRR——理想情况下，LP能拿到多少钱。

然而LP逐渐发现，在真实操作中，基金运营的每一环都会有费用产生，到退出的时候，扣除税费以及carry，LP拿到手的钱跟当时计算的数据有很大出入。且IRR在计算中，时间是要素。时间越短，IRR越高，更直白地讲，IRR是一道理想主义计算题，理想都在纸上，富贵也在纸上。

2018年后，LP要DPI，主打简单粗暴，不留操作空间。Y君当LP那几年，正赶上这场苦涩的转折，访谈了大量运营7年~8年的基金，在那些有头有脸的名字后面，高情商地写着，“不到1”。

那为什么不做了？Y君好奇地问。

LP指手画脚，降低了我们的回报。

LP一般不太管啊？钱给了，后面就是一些日常沟通了。

Y君忍不住回忆起这些年写在尽调报告里的那些基金名称，一轮游的不是少数。但是，原因要么是投得不好，要么分配不均——嫌弃LP多嘴，这倒是第一次听说。

再加上LP是封闭的圈子，过去来自社会财富金字塔尖那1%，现在是身兼重任的产业资本和政府引导的资金，标签描述得再模糊，也很容易被识别、然后对号入座——这钱是要还是不要了？

我们小基金，LP少，LP在有IC的投票权。后面闹到基金牌照都不要了，反正一期做完，就不做了。

现在LP都成存量市场了，是不是应该忍忍？

这碗饭不好吃。B君深呼吸，好像有很多话要说，但最后还是一阵长叹：前几年还舒服点，这几年关系太难处了。

多大的分歧，才会导致一个业绩碾压80%同行的优质GP，放弃跟LP合作，甚至放弃了第二期基金？茶馆面基结束，Y君当晚就失了眠，盘算起很多问题。比如GP怎么看待“专业性受到挑战”？放弃合作的过程有没有反复博弈？当初怎么就轻而易举地给了IC投票权，现在又觉得不妥？当初跪了，如今为何不继续跪下去？

有些问题好理解。比如LP的投票权，当LP在基金里占了较大额度——例如40%以上——出于对自有资金的保护，约定好要了一票投票权。

有些事情很难理解。比如LP真的使用投票权，假设游戏规则是，必须全员通过才可以投资，那么LP实在是太容易和GP产生分歧了，因为实际运营中，LP做不到深入产业，也没有人手去研究、学习——LP购买的是“理财项目”，GP玩的是“胜率游戏”，两者的终点，天然不重合。

投资圈在上一个周期有强烈的FOMO心态，也令LP和GP形成“对抗”的伏笔：一旦投资人发现错过的项目带来了巨大回报，“对抗”就会显化。甚至，带来对抗的常态化，即只要你提出的，我就反对。自然有可能合作不下去。

Y君翻来覆去睡不着，想起了去年8月在成都参加的一场投中闭门会，主题是《国资到底应该做LP还是GP》。这场闭门在公众号上推送的时候，被编辑们加了一个子标题叫，“历史已经给过答案了”，灵感来自天府科创投总经理张璐。

张璐说，国资最早进入创业投资领域是做GP的，后来发现国资机制下很难做好，才演进到做LP，所以在当前的市场环境下，是否要把过去走过的路再走一遍？

聊到后面，他打开话匣子，给出了一条建议：国资不一定要琢磨怎么去做GP，而应该下功夫把GR的工作做好，梳理好政府对产业的诉求，当好“翻译官”，帮助GP更好地完成“既要又要还要”。

Y君觉得，张总的话还需要继续“翻译”：做LP和做GP需要的技能大为不同。GP侧重于对行业的研究和理解，LP更重要的是“识人”。当然，过往的市场总会认为，“识人”是找到能投出好项目的人，后来发现，这就跟“好学生”不一定能带好团队一样，规模越大，可能基金越差。投出好项目，不等于能运营好基金，项目是业务，运营是管理。

说白了，表面上是“把自己的钱交给别人管”的不信任，骨子里还是对专业的不尊重。  

中国私募股权的编年史从1985年成立的中国创业投资公司，到1993年熊晓鸽创办的IDG，再到2005年红杉中国成立，又到2015年的泥沙俱下、一涌而上，算起来40年的时间里，只容得下GP们在不断地责问中跌跌撞撞，来不及LP拥有“自我修养”，成为一套循证的体系方法论。

Y君不仅一次地听到过同行抱怨，LP直白地说我投你，是为了教学费，以后自己做GP，我给钱了，你得给我开放学习名额——就像找抖音大V教你如何一个月涨粉100万。

Y君也经常听到LP把投资比喻成选择题，认为选项是既定的，自己只要给出选项就能博出概率。

Y君希望求证这个观点，一激灵从被窝里坐了起来，点开了八卦群跟大家分享了B君的选择。同事们觉得这个观点稍微有点怪，因为循环是必然的，推动这些转变的因素有些是主动的，有些是环境加持。一位前同事说，他甚至觉得“LP”不仅方法论做不到一脉相承，就连“LP画像”都做不到一脉相承。

如果一定要断代“LP”的发展史，姑且可以概括为：

“懵懂时代”。最早选GP相对简单，考察合伙人背景，做过的明星项目，多少项目上市了。至于赛道，就是撒芝麻，先进制造、消费、大健康什么都配一点。

“加码时代”。双创时代带来了足够的基本盘，也带来了资本市场更完整的烦恼，于是GP筛选越来越严苛。再加上很多LP因为各种情况default，上市退出难度加大，S份额各方面也压榨的很厉害，投基金的时候也越来越谨慎，门槛越来越高。

老GP的基金复投要比新GP要容易些，新GP尤其是第一支主基金的GP在选择时就很小心，但老GP的cross fund、DPI、退出等都又有不同的要求；原来国资要求作为最后一个出资LP，GP也有很多自主决定的权利。

“内卷/内耗时代”。现在市场化的LP也和国资LP一样，互相担心default的情况，要求作为民营LP最后一个出资或者大家同步出资，如果有违约LP也会要求有赔偿条款，很多事情GP也不能自主决定，需要咨委会、顾委会或者合伙人会议。

再比如关键人士以前只锁定投资期，现在需要覆盖到除延长期外的整个存续期；如果人工比较充裕，还会关注创始人的风格、团队、内部磨合，想法一致性，有没有背对背等等，也越来越看重基金的投后（对LP和对项目的）等等。

“一言以蔽之”。前同事在手机上敲了很久，对话框上反复出现对方输入找哪个，“对于GP的挑选，就希望是在风口上站着的那一批，又希望是跑的快的那一批，但又不希望跑的太快。”  

这是暴论。

过了半晌，有人决定在群里小心求证：很想采访一下完整地经历过基金周期的人，对于现在的情况怎么看？

很快群里有一位仁兄回复说：02级的打个卡，没见过这么破烂不堪的。

仁兄喃喃道：大家都是资本市场的NPC。成为LP是一种选择，是一种处境，它就像人类前行试错的火种，需要梦想和信念。LP可以成为大师，但没必要。GP不一定要成为大师，但没选择。  

Y君想到了“给岁月以文明，而不是给文明以岁月”这句话，延续的商业文明似乎理应伴随着一次又一次的“LP学费”，不断地积累，以告知后人。

Y君决定小酌一杯，再给曾经的自己倒上一杯，杯子碰到一起，都是梦碎的声音。

本文来自微信公众号：投中网 （ID：China-Venture），作者：里予，编辑：蒲凡