龙年伊始，央行缘何大手笔“降息”

龙年伊始，一场声势浩大、聚焦稳增长和推动高质量发展的行动正拉开帷幕……

诸如，湖南省开展解放思想大讨论活动、广东省召开全省高质量发展大会等；宏观政策也再度发力，加码稳地产。

一

中国经济2024年开局不乏亮点，如A股、金融信贷数据“开门红”，春运、消费数据均超预期。2月18日，中期借贷便利（MLF）操作利率“按兵不动”；2月20日，央行公布的1年期贷款市场报价利率（LPR）报价维持不变，5年期以上LPR下调25个基点。

这次非对称降息非“迟”但“至”，且降息幅度创历史新高，降幅之大颇具深意。

景顺亚太区（日本除外）全球市场策略师赵耀庭分析，此次（降息）是中国央行自去年夏季以来首次下调LPR，且超出预期的10个基点~15个基点。这表明中国央行正在有选择性地运用货币工具，并没有为刺激经济而全面转向广泛的宽松政策。

赵耀庭认为，这次降息无疑向市场释放信号：表明政策制定者正认真考虑为房地产提供更多支持。继去年一轮下调过后，当前5年期LPR已处于历史低位。加上近期的各项举措，包括为开发商提供更多融资，为未完工项目提供国有银行贷款，这些措施有望为房地产市场奠定更坚实的基础。

在野村证券中国首席经济学家陆挺看来，由于5年期LPR主要用作抵押贷款的参考利率，此次LPR下调明显旨在刺激低迷的房地产市场。虽然市场对此次LPR下调有所预期，但下调幅度远大于市场预期的约10个基点。自2019年8月LPR改革以来，此次5年期LPR下调25个基点创下史上最大的调整幅度。

陆挺称：“尽管这次降息有些迟来，但总比不来好，应予以欢迎。”

缘何此时大手笔降息？一方面或因为地产销售开年弱势。平安证券首席经济学家团队分析，今年初至2月19日，平安证券统计的61个样本城市新房销售面积较去年同期回落29%；克而瑞统计的1月百强房企销售操盘金额同比降34.2%。春节假期国内出行火热、消费量增，新房销售却不尽如人意，正月初一至初十的商品房销售农历同比增速为-43%，四五线城市返乡置业“缺席”形成拖累。

另一方面是实际利率升至潜在增速附近。平安证券首席经济学家钟正生认为，尽管2023年四季度一般贷款、个人按揭贷款名义利率均降至历史低位，但经通胀调整的实际利率水平仍然较高。2024年1月CPI同比增速为-0.8%，较上月回落0.5个百分点，意味着4.35%的一般贷款名义利率将对应5.15%的实际利率，或已超出当前中国潜在GDP增速，不利于内生融资需求的充分释放。

在国盛证券首席经济学家熊园看来，本次降息旨在稳信心、降成本、稳地产、扩内需。本质上，当前经济的核心问题仍是内生动力不强、需求不足，稳增长仍需更多组合拳。去年底以来经济下行压力持续显现，尤其是物价再度转负、地产低迷、消费疲软等，背后核心原因仍是需求不足、内生动力不强。去年底中央经济工作会议也将“有效需求不足”的问题置于首位，强调要“着力扩大国内需求”。

二

对于此次非对称降息，国金证券首席经济学家赵伟则认为是“稳增长、稳地产、助化债”。

赵伟认为，5年期以上LPR超预期下调，进一步释放“稳增长”信号。实体需求修复平缓自去年以来已有体现，尤其是地产景气延续回落。今年年初高频数据也能体现，30个大中城市开年前50天商品房销售面积1010万平方米，较此前4年均值减少四成以上。作为中长贷定价的锚，5年期以上LPR下调或进一步降低购房贷款成本。

除释放部分领域“稳”信号外，赵伟分析，长端LPR下调也有助于缓解存量债务压力、刺激需求等。根据LPR定价框架，存量贷款多会在1年内跟随LPR调整，缓解企业、城投平台等存量债务压力。相较存量贷款，LPR下调或直接带动基建、制造业等新增中长贷融资成本回落，如2022年以来，5年期LPR累计下调70个基点，贷款加权利率随之回落超90个基点。

而“稳增长三步走”进行时，赵伟分析，债市潜在风险或在累积、股市市场情绪有望延续改善。

何谓“稳增长三步走”？其逻辑是，第一步，货币宽松加码、降准降息落地；第二步，以重大项目为代表的基础建设和产业项目，加快开工和施工，带动实体需求改善；第三步，实体需求走出收缩“负循环”、经济预期修复，GDP（国内生产总值）增速回归5%~5.5%的合理增长区间。

事实上，2023年四季度以来，决策层采取了一系列措施以稳定经济增长，包括万亿国债项目的实施和优先支持地产行业的“三大工程”。货币政策方面，降准降息落地，地方债额度提前下达并加快发行，为政府提供了必要的融资支持，从而为稳增长提供资金保障。这些措施共同构成了稳增长策略的第一步，目的是通过增加政府融资和货币宽松来提供直接的经济刺激。

赵伟认为，在“稳增长三步走”过程中，债市或面临新的挑战和机遇。短期内，资金分层和非银资金利率下行空间的限制可能导致市场情绪的波动。中期来看，随着“稳增长三步走”策略的逐步落地，经济修复可能导致债市面临一定的利空因素。与此同时，权益市场的估值水平处于历史低位，随着基本面的改善和风险的释放，市场情绪有望持续改善。

那么，央行这次降息大动作，房地产市场会积极响应吗？

野村证券评估，仅仅降低5年期LPR不足以扭转房地产行业的颓势，由于多重下行螺旋的影响，此次降息的实际效果可能会受到银行为保护利润率而提供较小折扣的限制。“管理层将不得不采取更多措施来救助开发项目，以稳定房地产市场。”

事实上，2024年初，中国房地产市场呈现出明显的疲软迹象，新房销售面积和房企销售额的下滑幅度较快，尤其是四五线城市，返乡置业需求的减少等或对市场形成了较大的拖累。

陆挺认为，此次降息的真正影响将体现在以5年期LPR为基准利率的38万亿元人民币的未偿贷款上。这些贷款将在2025年1月1日（从现在起十个多月）才会重置，25个基点的降息将使银行的利润率每年减少约950亿元。

诚然，对于商业银行而言，未来将需要在维持利润水平和支持经济增长之间找到更好的平衡。这可能意味着银行需要对贷款结构、资产配置以及风险管理策略进行调整，以适应持续变化的市场环境和政策导向。

整体而言，赵耀庭认为，这次降息与政策制定者为提振投资者信心和市场情绪而采取的整体措施能起到相辅相成的作用，持续的刺激举措有望延续近期的市场升势。展望未来，预期放宽货币政策将继续为房地产市场提供支持，但预计中国央行或许不会实施广泛的宽松政策，因为这可能会给人民币带来压力。

或基于此，2月LPR报价虽有明显调整，MLF利率却维持不变。商业银行的LPR报价以“MLF+点差”的方式呈现。就此，钟正生认为，在美联储降息预期明显调整的背景下，短期内保持MLF政策利率不变，有助于维持人民币汇率的相对稳定。

也有专家认为，长期来看，应淡化MLF和LPR的关系，LPR对于实体经济的影响更大，因其为实体经济融资成本的参考基准。

熊园分析，与过去LPR通常跟随MLF利率调降不同，本次5年期LPR调降主要由存款利率下调驱动，但MLF利率未动背后可能是政策对“稳增长VS稳汇率、防资金空转”的微妙平衡。往后看，“货币不是万能的”，实质性稳增长、宽信用亟待需求端政策进一步加码，后续降准降息也仍有空间。

基于此次降息，陆挺预计中国央行将在2024年对7天期OMO（公开市场操作）、1年期MLF和1年期LPR进行进一步的降息，并预计5年期以上LPR在年内进一步下调20个基点至3.75%。“随着政策利率的调整，银行存款利率也可能相应下调。”

资产配置上，熊园认为，本次降息有助于提振信心，也能降低实体融资成本，对权益市场偏利好；对债券市场而言，实际影响有待观察，一方面，LPR下调后贷款利率也将跟随下调，将提升债券相对信贷的收益性价比；另一方面，本次降息也有助于稳地产、宽信用，如后续需求改善超预期，债券利率将承压。

本文来自微信公众号：经济观察报 （ID：eeo-com-cn），作者：欧阳晓红