为我们的资产配置，打造一个武器库

一

第一个问题，当然就是为什么要做打造武器库这种事情，毕竟很多文章都在告诉我们，普通人做投资，知道股票和债券就够了。

首先必须说的是，我认为这个说法并没有错，因为即使对于机构投资者来说，股债也是最经典的配置模型。

从历史回测来看，使用股票和债券这两种资产进行配置，已经可以获得相当不错的调整风险后的收益率。

不过大家要知道的是，即使只是股债这两种资产，其中也可以细分成很多个分类。

比如股票涉及到买个股好，还是买基金好。基金又可能会分成指数基金、主动型基金等等。个股的分类方法就更多了，比如国内的，海外的，而海外又有很多个国家，我们都可以把它们认为是一种类别。

债券同样有很多种分类，例如购买单一债券——我之前经常推荐有境外资产的人可以考虑购买美国国债，它是一个单一的债券品种——也可以购买债券基金，甚至还有现在非常火热的30年期国债ETF等等。

刚刚我的听友群里有一个朋友问，我买的债券基金为什么总是下跌？结果细问之下，发现那是一个收益增强型的债券基金，这与纯债基金就是很不一样的品种。

换句话说，即使仅局限于股债两种资产类别，我们需要了解的内部分类也非常多。

因此，我认为扩充武器库，与许多教导大家要大道至简的去做资产配置的说法并不矛盾。

二

在本期中，我可能会经常拿学习语言来做比喻。

如果你正在尝试使用多邻国，或者在境外生活过程中学习一门语言，你的目的往往是希望与掌握这门语言的人进行非常自然的交流。

什么叫自然的交流？就是当你想用到某个词语、语法或者惯用句式时，你会立刻反应过来，不需要进行第二秒的思考——因为我们在对话时没有这样的时间进行思考。

那么，要如何才能达到这样的水平？首先需要掌握足够多的单词、语法和句式。显然，如果这些元素不在你的脑海中，肯定是无法很好使用的。

投资也是如此。

正如我上一期所提到的，作为非金融行业的从业人员，我们大部分的时间还是应该用于生活、工作和其他方面。

投资占据的时间不应该太多，最好是能像呼吸一样自然，不要刻意用力就去进行的一项生活事项。

那么，如何才能达到这种程度？你需要有足够多的“积木”，去了解投资中的一些常识，并建立对产品的熟悉程度。

只有这样，当你遇到它的时候，你才能立刻反应过来说这个是不是我想要的，那个是不是在我这个年龄段需要去考虑的事。

这也是我们需要丰富资产配置武器库的原因——拥有武器库并不意味着每样武器都需要使用，但如果武器库里没有这项武器，那就肯定用不了。

三

我们再换个角度来看这个问题。

也有很多人认为，普通投资人如果了解的投资品种越多，可能会做得越错。

因为很多高阶的投资品种都是带有杠杆的衍生品。如果对这些品种一知半解之后就认为能依靠它们赚钱，那么通常会血本无归。

正如我那期和孟岩录的节目里两人讨论时所说的，投资知识了解越多，可能会让你产生很多的妄念。

不过在与他交谈后，我重新又思考了一下这个问题，这里可以再展开和大家聊聊，作为这篇文章的第二部分：那就是从底层逻辑来看，我们为什么要拓宽资产频谱？

刚才提到，如果对投资知识了解得更多，可能会产生妄念，这其实是一个“深度”的概念。

因为对于一项知识来说，或者世间万物都是如此，我们的理解可以分为三个阶段：看山是山，看山不是山，看山又是山。

如果大家对于投资知识的理解卡在第二阶段，那就会产生“妄念”，认为可以依靠这项投资赚大钱，可最后往往却亏了钱。

不过在我看来，投资知识是三维的概念，深度仅仅是其中一个维度。

另外两个维度，第一个是“长度”，即接触某项投资品种的时间。

开宗明义，我认为长度是越长越好的。

正如周期论者所说，只有经历足够多的周期，才能了解手中的这项投资品种在何种周期中比较适用，以及它是否适合于你的性格和知识范围等。

这些都需要将接触某项投资品种的长度拉长，才能逐渐掌握。

当然，这也会带来一些副作用，那就是在市场里待得越久的人胆子可能越来越小，比如现在的我。

这不仅是年龄的问题，而是当看到的大风大浪太多时，会天然倾向于认为风险很多，从而趋于保守。

某种程度上这也是我需要克服的，毕竟有时候需要敢于下重注，才可能从投资中获得更多收益。

除了深度和长度之外，还有一个是“广度”。

正如我刚才一直强调的，广度也是越广越好的，因为这意味着更多的可能性，和武器库里的丰富度。

然而，想要避免妄念的产生，广度就必须与长度结合。

如果广度不与长度结合，那么很可能会产生我们刚才提到的“惨案”。

还是拿期权举例。你接触后就会发现，这是一种很神奇的金融产品，它只需要一点点钱，就可以在几天内翻番甚至翻上好几番。

但如果因此你就想要冲进去，那最后大概率会尸骨无存。

只有接触它足够长的时间，在反复的探索中发现它适合于你，且你有了足够的知识和经验，才可能在之后漫长的资产配置生涯中用上这把武器。

四

当然，除了和长度结合之外，需要扩充武器库的另一个原因是，了解资产配置学派的人都知道，配置学说认为投资只有一项免费午餐，那就是低相关性。

换言之，只有配置了大量低相关性资产，才可能享受到资产配置的免费午餐，获得更高的调整风险后的收益。

请注意，这里提到的是调整风险后的收益。

之所以强调这一点，是因为许多对资产配置不太了解的朋友会非常疑惑，如何才能收益更高？那当然肯定是all in收益率高的产品啊。

例如，如果在去年all in英伟达，收益肯定远高于购买了一半英伟达又购买了一半美国国债带来的收益。

那么为什么说低相关性是免费的午餐呢？我们首先必须进一步解释什么是调整风险后收益。

这是一个非常专用的名词，也是机构投资者挂在嘴边的术语，不过我认为对于普通投资者也非常有价值。

大家可以假设一个“风险”为0的产品——风险在金融行业里通常意味着波动率。

那么波动率为0的产品是什么？很简单，我们以前购买过或者现在还会购买的银行存款，以及净值化之前的银行理财产品和过去的信托产品。

只要持有到期，它们的波动率就为0。

不考虑信用风险的前提下，机构告诉你6%的收益，你就一定能拿回6%的收益，他告诉你8%的收益，你到时候闭着眼就能把收益率拿回来。

在这个过程中，我们是非常享受的，因为这是人的本性，我们喜欢固定收益类的产品。

就算告诉你标普500长期的年化收益率可以达到10%，我们依然会更加喜欢6%或者8%的固定收益产品，原因就是因为标普500会涨涨跌跌，固定收益产品不会，我们天生就会计算调整风险后的收益率。

可现在糟糕的是，这一类产品的收益率降了太多太多。

我们再举个例子。

前段时间有很多研究或者报道都在说，拉长时间观察的话，A股能给投资者带来的回报率一点也不低于美股，年化收益率也在10%甚至更高。

但在我看来，A股之所以在过去这些年并不是一个很好的投资，不是因为它的长期年化收益率问题，而是波动率实在太高，所以投资体感非常差。

波动率就是我们刚才提到的风险，所以A股调整风险后的收益率一定比美股低。

这才是公平的比较，而不是简单地只拿绝对收益率一项进行两个市场之间的比较。

机构投资者都非常关注波动率，所以我们经常听到机构投资者考察基金经理时会关注最大回撤、shape ratio夏普比例等概念。

不过波动率对个人投资者来说其实更加重要，因为波动率会直接影响我们的买入和卖出行为。

让我们回到刚才提到的波动率为0的固定收益产品的例子。

波动率为0意味着它的收益曲线是笔直的，根据收益率不同，可能是30度或者40度笔直向上的一条曲线。

这意味着在任何时候买入和卖出都没有问题，投资者所获得的收益都是固定的。

但是想象一条长期来看也是指向上方，但是在过程中不停地波动的收益曲线。这时候买入和卖出点就非常关键了，因为一旦选择得不好，很可能你就根本拿不到它应该有的所谓的长期年化收益率。

这就是所谓波动率的概念。

如果将其折射到A股或者某些基金上，大家就容易理解了。

中国的投资者往往会在市场较热时冲进去买入，而当市场跌入低谷或者熊市时忍不住割肉。这种行为一直被认为是中国投资者不够成熟的表现，总是追涨杀跌。

但在我看来，某种程度上这其实也要归咎于A股的高波动率——毕竟波动如此之大，人由于天性使然，是很难把握买入和卖出点的。

说这么多，想说明什么问题呢？那就是如果你有一个低相关性的资产配置，比如配置了一半的A股和一半的债券，那么这将使你的收益曲线更加平滑，而在这种平滑状态下，你对这个组合的买入和卖出点、申购和赎回时间都会更加容易把握。

这就是为什么说低相关性的资产配置是免费的午餐，因为它将波动率考虑在内后的长期收益率会更高一些。

五

除了更容易找到低相关性的资产之外，还有一个扩充武器库的原因是从历史上来看，大家敢于下重注，而调整风险后的收益率又较高的大机会往往并不来自股债。

中国资本市场过去30年中曾经存在几个低风险投资机会，比如折价的封闭式基金，2015年股灾后的分级A基金，以及某些特定时间段的可转债等。

而这些都不在传统的股债范围内。

当然了，从底层资产来看，它们仍然是股票或者债券，但是你首先要了解这些资产品种的存在，才可能通过它们获取较大的投资收益。

简要总结一下这一部分：

首先，只有了解了一定数量的投资品种，才可能组合出相对低相关性的资产配置。

其次，许多在过去周期中较大的投资机会都来自于除股票债券之外的一些投资品种。要把握住这些机会，首先需要了解它们的存在。

六

接下来我们就该来讨论如何扩充武器库了。

请大家不要被武器库的比喻吓到，其实金融资产万变不离其宗，一共也就四种类型，即权益类、固定收益类、现金类和另类资产。

当然了，这么说也许有些狡猾，因为另类资产里包罗万象，从大宗商品到房地产再到股权投资等，所有归不进权益类、固定收益类和现金类的都可以被归为另类。

不过从另外一个角度来说，对于普通投资者而言，能接触到的另类资产品种也是非常有限的。

让我们回到第一期介绍的那几本书。

如果大家真的想了解具体的资产品种，那么对于股债而言，《投资第一课》就是一本很好的书，从中你能够对股债以及相关的基金投资品种有足够多的了解。而《机构投资的创新之路》则是一本了解另类资产的好书。

当然，如果你想深入了解这些资产品种背后的理论知识，包括它们如何定价，可能就需要翻阅CFA或者金融学的大学教材了。

不过我认为，对于普通投资者而言不必达到那个程度，更重要的是要拉长接触到这些资产品种的长度，也就是要熟悉这些品种足够长的时间。

让我们再回到学习语言的比喻。

不管是学习哪门语言，基本上都可以分为三个非常清晰的阶段。

第一个阶段是通过教材、单词书或者平时查字典认识一个词或者一个语法，但是这时候我们仅仅是知道它的存在而已。

第二个阶段是你能够看得懂或者听得懂它。换句话说，如果你在书上看到这个词，大概就知道它的意思，或者当别人提到这个词，在电视里面、播客里面听到这个词，你能知道它的意思。

不过这时候，自己想在日常对话中使用这个词语还是很难的。

直到第三阶段，当我们知道了这个词足够长的时间，听到足够多的次数之后，突然有一天在跟别人聊天的时候，就会想起来这个场景下可能可以用这个词试试看，然后把它用出来。

最初用的时候，可能语法和时态也不太对，但对于母语掌握者来说，基本就能理解你想表达的意思了。

然后我们再逐渐将其修正为正确的表达方式，并在不同场合采用不同的形态，这样才算真正掌握了这个单词。

最后可能还需要花费较长时间，才能将其内化到你的思维中——就像我最早所言，如呼吸般自然地使用这些词语和语法。

你不能指望刚刚认识了这个词语，就立刻能很好地使用它，这不现实。那么你也不应该期待刚刚了解了某个投资品种的存在，就立刻就能很好地利用它进行资产配置或者赚取利润，这同样是非常不现实的事情。

过去我们可能会有这样的错觉，是因为我们经常接触到的都是刚才提到的固定收益类产品，而且是刚兑时代的固定收益类产品——例如信托或理财。

这些时候我们其实并不了解产品的底层运作逻辑，而仅仅对发行它的机构投了一张信任票。

当然了，持有到期类的固定收益类投资，往往也不需要了解其底层逻辑。

所以在你看来，好像银行的理财经理也好，投资顾问也好，一旦给你介绍了一个产品，你立刻就可以去买它了。

但是这个时代已经过去了。

到现在，你再去接触到一些基金的类型，或者是你在平时的交流里别人给你推荐了一个产品，你是不太可能立刻就能很好地利用它来做配置的。

因为你跟它根本就还不熟，你还没有进入到刚才学习语言的那三个阶段的第二个阶段，就更不可能进入到第三个阶段了。

所以首先，你应该了解这种投资品种，正如我们所说，要丰富武器库，需要将其放入你的仓库。

然后你可能通过观察别人，或者在网络平台和用各种方式逐渐了解这个品种的运行规律，再自己下场做一些尝试，最终才可能依靠这类投资赚钱。

在整个周期完成之前，你通过这个投资品种赚到的所有钱，可能都仅仅是运气而已。

七

以上说的还比较抽象，下面来举两个例子。

第一个是可转债。

这种产品本身我不会做非常详细的介绍，大家只要了解它是由企业发行的一类债券即可。

这类债券很有趣，它有一个转股的价格，一旦上市公司的股价达到这个价格之后，你就可以将债券按照对应的比例转成公司的股票。

正因为有了可转股的期权，所以企业发行可转债的利率通常较低，利率大部分都是百分之一，甚至百分之零点几。

虽然它仍然是债券，但是所有企业发行可转债的目的都是为了让投资者转股，以此来规避在A股市场现在非常困难的股票增发。

通过发行可转债，企业可以募集到资金，而后续只要股价上涨，就无需偿还本金，因为可转债持有人会将其转换为股票。这是企业心中的小九九。

当然，投资者购买这类产品的原因也不是为了那点利息，而是为了潜在的转股收益。

另外在中国，可转债存在一个几乎bug级的机制，那就是转股价下修。

简单来说，企业股票价格下跌到一定程度时，企业就可以发起可转债持有者大会，宣布下调转股价。如果转股价下调了，那么即使股价继续下跌，但只要当其反弹时，就更容易触及转股价，促使持有人将其转换为股票。

当然，这里还有一些更具体的规则，就不细说了。

整体来说，在一些特定时期，中国的可转债就变成了一种下有底——因为最坏情况就是拿一个债券，债券到期公司总要把它赎回去的，所以它是一个下有底，甚至可以说是只要这个企业不破产，就保本的资产。

上有弹性——一旦这个公司的股票价格往上涨了，这些可转债的持有人就可以把它转成股票，然后获利。

看起来很美好对不对？不过在可转债市场中，曾经发生过一轮轮的鬼故事，就是这些发行可转债的公司可能会破产——这就是刚才提到的终极风险，毕竟如果这家企业被迫退市了，即使转股价降得再低也无济于事。

这种传闻最近发生在什么时候呢？那就是2018年那一轮大熊市里面。

虽说能发可转债的企业都还算资质还不错的，但是在那一轮里面还是出现了很多的鬼故事，说某某发行可转债的企业要破产了，或者说它要退市了，所以它的可转债会变得一文不值。

所以那个时候很多的可转债会跌到80块钱，甚至更低的价格。

然而在2019年以及2020年疫情后，当市场重新好转时，所有曾经下修过转股价的可转债都变得非常有弹性，它们的价格可以涨到很高的位置。

为什么要解释这些？是因为通过上面的描述大家可以想象，这种产品其实是有点复杂的。

我是在2014年到15年接触到这个品类的。当时的投资并不大，但一直在持续跟踪市场。直到2018年鬼故事开始发生时，我开始大量买入可转债。

当然，作为一个保守的投资者，我不会购买那些看起来真的可能会破产或退市的可转债，而是购买像银行转债，或者至少在我看来质地还不错，不至于退市的那些企业，但它们的可转债价格也被打到了90甚至80多。

为什么我敢于下重注买？因为我已经跟踪这类资产足够长的时间，4年、5年甚至更长。

事实上，那一轮有很多普通投资者通过可转债，且不说获得财富自由，至少为自己的投资增添了一笔靓丽的收益。而所有的前提，是在足够长的时间之前开始接触到可转债品种。

类似的还有分级基金A，我就不在这里赘述了。分级A是低风险投资者曾经的心头好。不过可转债现在仍然存在，但分级A已经成为历史的尘埃。

当然，我现在没有再继续跟踪可转债了，所以这里不作为任何投资建议。这是因为它在2019年大幅上涨之后，获得的市场关注越来越多。因此出现刚才提到的投资机会，或者说信息差的可能性变得很小。

八

我再举一个大家可能更熟悉的例子，就是黄金。

黄金最近涨得非常的猛，那么我是什么时候开始买黄金的呢？是在2012年。

2012年是个什么状态？其实是黄金上一轮牛市的结束，开始陷入到熊市里面——我这个人经常投资都是在熊市里面，因为作为周期论者，我特别喜欢买那种下跌趋势中的资产品种，我知道作为大类资产，他们总有一天会回来。

因为我有记投资账的习惯，所以我能清楚地查到，我在2012、13年可能就买了几千元，甚至几百元的黄金，但是在慢慢熟悉这种资产品种的特性。

而从2017年开始，我开始进入到定投模式，每月有计划地买入一些黄金。就像我在2022年那一期关于黄金的特别节目里面讲的，那时我慢慢开始理解到这一类资产的逻辑，它与其他类型资产的相关性很低，是资产配置的好选择。

而到2020年疫情之后，我阅读了一些研究论文，意识到这一轮泡沫不仅会体现在货币政策上，也会发生在财政上，于是开始大量买入黄金，将其顶到了我的资产配置可接受的上限，也就是10%。

那么为什么我2020、2021年敢于下这样的重注？原因也是一样的，那就是我在很长时间之前就开始接触这类资产，并且逐渐了解它的习性。

一旦你开始关注，并投入一些小额资金，就会不由自主地关心新闻，并研究它的趋势，而如果你一直在模拟盘或者仅停留在纸面上的关注，是无法深入研究的。

此外，大家可能不记得的是，黄金在2021年跌了很多。为什么我在2021年能坚守而不是割肉呢？显然也是因为我有足够长时间的了解。

然后到现在才迎来了丰收期。

这两个例子都想告诉大家，首先你需要知道黄金、可转债和分级A这些投资品种的存在，才可能从它们身上赚到钱。

其次，你需要了解它们的时间足够久，并亲身参与到投资中，才可以逐渐熟悉它们的习性，找到适合你的投资方法。

九

最后总结一下这期节目想与大家讨论的话题，即如何打造我们的资产武器库的几个关键点：

第一， 为什么要打造武器库？因为这是在我们上一期聊的了解你自己之外，做资产配置的另外一个非常重要的前提条件。

第二， 为什么武器库足够丰富才能够做好资产配置？因为只有知道了足够多种类的武器，并且接触它们足够长的时间，我们才可能找到趁手的那把武器。而只有找到了趁手的武器，才可能把更多的资金，甚至是在能够接受的范围内的资金都投入到这个品种之内。

第三， 打造武器库需要经历多个阶段。和语言学习一样，从认识到了解再到应用，因此早准备比晚准备更好。越早了解这些种类的资产品种，就越可能早些熟悉他们。雪球和集思录等平台可以帮助大家了解到这些品种的存在，以及跟踪他们的趋势，当然也可以通过我的播客和公众号，或者其他投资理财型播客获取到相关知识。

第四， 就算你对上述内容都不感兴趣，也不想了解那么多资产品种的具体情况或者运行逻辑——我相信很多朋友都是这样的类型，因为平时的工作已经足够累了，如果有自己的时间，那么可能更想过自己的生活——但你至少需要了解一些基础逻辑，以确保你不会被银行理财经理或者投资顾问欺骗。

当他向你介绍一个产品让你购买时，至少你可以知道它属于武器库中的哪种武器，是权益类资产？固定收益类资产？还是另类资产其中包含了许多底层运行逻辑？

只有了解这一点，你才可能不会被骗。

本文来自微信公众号：起朱楼宴宾客 （ID：the_great_time），作者：大卫翁