文/星空下的大橙子
1946年，为了计算炮弹弹道和弹着点宾夕法尼亚大学的艾克特和莫利奇团队成功研制了人类第一台通用计算机——电子数字积分计算机（简称ENIAC）。这台将近30吨重的庞然大物计算程序采用外部插入式，即每次进行新的计算都要重新连接线路（如下图）。有时几分钟或者十几分钟的计算，要花几小时甚至1、2天的时间进行线路连接准备。
工作人员在操作ENIAC
随着计算机不断小型化，人们想尽办法改善人机交互效率。从移植了打字机键盘、配备显示器到80年代出现鼠标，再到现在触摸屏全面占领各类消费电子产品……那下一代还能有什么新花样？
从现在看最被广泛看好的是语音技术。而在A股市场上，最根正苗红的语音技术企业莫过于科大讯飞（002230）。
10月24日，科大讯飞公布了2019年三季报，主要经营数据看上去可谓全面飘红：
摘自《科大讯飞2019年三季报》
一、高增长看上去美，主要源于2018低基数
2018年前三季度，最亮眼的数据是增长了183.49%的扣非归母净利润，但是查阅2018年三季报之后发现，这个数据并没有看上去那么美：
摘自《科大讯飞2018年三季报》
可以看到，科大讯飞的经营业绩在2018年经历了一轮暴跌（全年扣非归母净利润相较2017年减少了25.83%）。因此，即使今年前三季度扣非归母净利润录得1.8倍以上的增幅，仍然只有2017年同期数据(1.22亿）的一半多一点。单凭这一点，讯飞的业绩就谈不上出色，更谈不上走入上升通道。这也解释了为什么讯飞发布业绩预告后跳涨的股价未能延续涨势，周五更收跌3个多点——投资者心里很清楚，讯飞的三季报顶多能算是一个反弹，其持续性尚待验证。
二、业绩成色不足，仍然依赖政府补助
不论其高管在各种场合如何否认、解释，科大讯飞自成立以来一直依赖政府补助是一个不争的事实。
除了2017年，政府补助在讯飞净利润中的占比从未低于过35%，2018年更是达到了惊人的66.67%。而在占比最低的2017年，实际上也达到了31.32%。
整理自科大讯飞历年财报
今年前三个季度，科大讯飞累计扣非归母净利润占净利润比重仅有18.72%，也就是说公司1.2万多人（2018年底数据）干了9个月，结果80%多的利润是伸手从财政拿的。
虽然全年的经营情况尚不能确定，但是笔者预计今年政府补助在讯飞的净利润当中占比可能不会低于50%，甚至有可能超过70%，具体原因我在后面会进一步解释。可以说，成立20年，上市11年的科大讯飞，对政府补助的依赖不但没有降低，反而还在上升。当然，政府对战略性的科技型公司进行补贴天经地义。
但是，科大讯飞真能问心无愧吗？
三、营收质量不高，业务拓展能否达到预期？
在科大讯飞的三季报中，笔者认为最难看的数据就是经营现金流。诚然，由于企业回款常常有季节性和周期性特征，因此前三季度经营现金流为负实属正常。尤其是讯飞这类比较依赖政府项目和政府补助的企业，一般来说现金流会在四季度有明显好转。
笔者觉得刺眼的是，经营现金流增速大幅跑输利润增速。
对于依赖政府项目、有大笔政府补贴的企业而言，由于政府付款周期普遍较长，而相关的收益企业已经记账，因此这类企业经营现金流普遍低于其净利润。但是，由于政府的付款周期大致稳定，所以上述两个指标的变动一般也不会产生太大偏离。因此，科大讯飞的经营现金流就显得很蹊跷了。
果然，应收账款较去年底增加了近20亿，增长了57.27%，这是造成经营现金流相对恶化的最重要原因。考虑到政府补助和政府项目付款比例不会有太大变化，我的推断是，科大讯飞寄予厚望的消费者业务，可能并没有其高层表述的那样繁花似锦。
当然，由于季报提供的信息相对有限，橙哥这一看法还需要今年年报的进一步验证。
四、结语
时钟拨回到2000年，创业刚刚第二年的科大讯飞迎来了IDG资本的考察。当时的合伙人林栋梁希望投资科大讯飞，而董事长熊晓鸽则甩下一句：“看起来很热闹就是不挣钱”。最终，双方没有谈拢。
今天并没有对科大讯飞的具体业务和科目做详细的分析和解读。因为我认为，讯飞的成色如何根本不需要去过多地进行穿透。仅从政府补助这一项就可以看出，熊晓鸽当年的论断对如今的讯飞仍然适用。而其147倍的动态市盈率将如何兑现？是每一个投资者面对讯飞时必须考虑的。
注：本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎，没有买卖就没有伤害。
关于作者：星空下的大橙子，注册会计师，多年上市公司外审经验，擅长从数据之间寻找真相。