本文来自微信公众号：中国企业家杂志 （ID：iceo-com-cn），作者：王文彤，编辑：马吉英，题图来自：视觉中国
李鑫从没想过，拖欠工资的事情会发生在自己身上。
到2024年7月底，他在广汇汽车服务集团股份公司（600297.SH）（以下简称“广汇汽车”）已经工作了8个年头，两个月没收到工资。
虽然从去年年中开始，原定于每月15日的发薪日不断向后拖延，但不发工资还是第一次。他向人力催问多次，每次得到的回复只有三个字：“再等等。”
“现在回想起来，去年3月突然更新了差旅费通知，那时公司的经营不善就初见端倪了。”他说。
据李鑫介绍，2023年3月，公司的差旅费报销由以往的“属地经理及以下级别员工出差，打车费报销上限是每天100元”变为该级别员工出差不再报销打车费，只报销公交、地铁等公共交通费用。
他本来以为老板（孙广信）那么有钱，还收藏了那么多名人字画，应该不会差员工这点钱，但没想到工资越拖越久。还有采购业务的同事跟他说，有些配件采购已经暂停了，“欠人家的钱太多了”。
孙广信有新疆首富之称，其商业经历充满了传奇色彩，坊间流传着许多他的故事。他曾高考落榜，靠着推销推土机获得的第一桶金后，他在乌鲁木齐盘下一家高档酒楼，通过与食客攀谈，广交人脉，获得了进军石油贸易的机会。广汇能源就是在那时奠定了基础。
1993年起，他开始在房地产业大举并购，拿下了乌鲁木齐约六成的房产。1999年开始，他进军汽车经销商行业。
2002年时，孙广信以6亿美元身家成为《福布斯》中国富豪榜第三名。他所创立的广汇集团，也成为西北第一家突破千亿资产的民营企业。
2011年，广汇汽车销量超过庞大集团（601258.SH），成为全国销量排名第一的乘用车经销商，并在此后13年一直高居中国汽车流通协会发布的《中国汽车经销商集团百强排行榜》榜首。
2015年，广汇汽车成功借壳上市，股价一度飙高至32.12元/股。此后广汇汽车接连展开行业并购，借壳上市三年，广汇汽车的营业收入分别约为937亿元、1354.22亿元、1607.12亿元，跻身千亿企业阵营。2023年，广汇汽车营收仍超过1300亿元。
但7月21日晚间，广汇汽车发布公告称，公司于2024年7月21日收到上交所下发的《关于公司股票及可转换公司债券终止上市相关事项的监管工作函》。公告中提到，因股价连续20个交易日收盘价低于1元/股，公司股票及可转换公司债券已经触及终止上市条件。
多位资深资本市场律师告诉《中国企业家》，广汇汽车后续出现转机的概率较低，大概率会走向退市。
从千亿营收到濒临退市边缘，广汇汽车到底发生了什么？
一、9年，市值蒸发800多亿元
上市即巅峰，这五个字概括了广汇汽车的过去9年。
广汇汽车市值变化。来源：百度股市通
同花顺数据显示，2015年6月16日广汇汽车上市前夕，迎来市值最高点1041.21亿元，上市当天市值达到846.11亿元。但在上市之后，广汇汽车的市值不断下降。截至2024年7月18日，广汇汽车的市值降至64.66亿元，市值缩水约92.36%。
2015年6月，广汇汽车借壳美罗药业上市A股，2016年即以营收1354.22亿元、总销量约91.50万辆位列中国汽车流通协会发布的《经销商集团百强榜》第一名，并5年蝉联营收规模、总销量第一名。
从2021年开始，广汇汽车被中升集团控股有限公司（0881.HK）（以下简称“中升控股”）赶超，营收规模排名降至第二名，但依然保持总销量第一名。
根据2024年5月中国汽车流通协会发布的《2024年中国汽车经销商集团百强排行榜》（统计2023年的营收和总销量），2023年广汇汽车以总销量71.35万辆位列总销量排名第一位，以1379.98亿元营收位列营收规模排名第二位。
虽然规模依旧靠前，但广汇汽车的业绩压力也已经显现。
根据公司财报，2024年一季度，广汇汽车实现营业收入约277.9亿元，同比下降约11.49%；归母净利润约7094万元，同比下降约86.61%。
财报同时提及，在需求收缩、预期转弱、价格竞争的三重压力下，公司整车销售规模同比下降约14.80%；整车毛利率较去年同期下降约4.10%。同期，维修服务和汽车租赁业务营收也出现下滑。
公司预计，2024年上半年归母净利润将出现亏损，预计亏损约5.83亿元~6.99亿元。
分析广汇汽车上市以来的财报可以发现，2017~2019年是广汇汽车乃至汽车行业一个值得关注的转折期。在2017年至2019年间，虽然公司总营收依旧在增长，利润却在不断下降。
2019年，广汇汽车营业收入1704.57亿元，同比增长约2.6%，与2017年相比增长约6.06%；净利润约33.15亿元，同比下降约16.58%，与2017年相比下降约26.42%。
广汇汽车的财报中提及，这三年净利润下滑的原因主要是毛利率下降以及三费（管理费用、销售费用、财务费用）占比的上升。2019年，毛利率约为9.84%，同比下降约0.47%；三费支出占毛利的比重约为67%，同比提高约2%。
从整个行业来看，2018年中国汽车销量为2808.06万辆，并没有如业内预期的那样突破3000万销量大关，反而同比下降约2.76%，为28年来首度下滑。
从汽车经销商来看，燃油车经销商数量在不断缩减，关于经销商集团的坏消息也不断出现。
《2023-2024年度中国汽车流通行业发展报告》显示，2023年，4S店增速放缓。截至2023年年底，全国4S店数量为3.4万家，增速为0.6%，数量上与2022年基本持平，其中燃油车渠道数量增速为-2.7%。
2023年2月，浙江台州最大的豪车经销商集团浙江中通控股集团传出破产消息；6月30日，有着“4S店之王”称号的庞大集团摘牌，宣布公司股票终止上市；2024年1月19日，曾上榜经销商集团百强榜的永奥集团多家门店出现经营问题……
中国汽车流通协会调查报告显示，2023年经销商亏损比例约43.5%，盈利比例约为37.6%。今年上半年，仅有约18.4%的经销商完成销售任务。
二、业务转型不畅
面对2018年开始的市场变化，作为行业巨轮的广汇汽车调整并不及时。主要体现为三点：主战场失灵、经营效率低、衍生业务回报甚微。
相对于其他汽车经销商，门店数量更多、更下沉是广汇汽车的优势。根据华泰证券2023年5月发布的《2023年汽车行业深度洞察报告》，低线城市用户购车时，主要关注车型价格和相对参数配置，对前沿技术的应用关注相对较低，性价比是其购车的核心因素。
在2023年年报及2024年一季报中，广汇汽车都提到了价格战对业绩的影响。2024年一季报中，广汇汽车提到“各大车企为抢夺市场份额大打价格战，使得公司新车销售规模和毛利率较去年同期均有所下滑”。
2023年年报中，广汇汽车指出，各大主机厂的价格战，导致汽车销售价格普遍下降，虽然短期内刺激了销量增长，但也对汽车市场秩序和业内相关企业的利润造成了一定冲击。尤其是处于汽车产业链末端的汽车经销商，被迫承受巨大经营压力。
为了在新能源领域深入布局，广汇汽车也在加大投资力度。
广汇汽车公告称，截至2024年6月底，公司已成功申请了70家新能源门店授权，其中，建成并投入运营55家，建设中15家；同时，公司尚有47家门店授权正在申请中。截至2023年末，广汇汽车的新能源门店数量占总营业网点数量约3.5%。
经营效率方面，广汇汽车的表现也不尽如人意。
与中升控股相比，广汇汽车的员工数量更多，但从2016年之后，人均创收、人均净利润一直少于中升控股，经营效率低于中升控股。以2022年为例，广汇汽车的人均创收约为312.75万元，约为中升控股的56%，人均净利润约为-6.37万元，转盈为亏。
最后，广汇汽车的衍生业务回报甚微。
广汇汽车在2020年财报中曾提及，将转变经营思路和经营方向，从前期的“外延规模扩张型”向“内在质量推动型”转型，拓展衍生业务。
主营业务方面，广汇汽车的主营业务分为整车销售、维修服务、佣金代理、汽车租赁和其他五方面。
通过对比公司主营业务营收和毛利率数据，可以发现占公司主要营收的整车销售毛利率却最低，而毛利率更高的维修服务、佣金代理、汽车租赁等业务营收方面没有明显提升，汽车租赁业务营收还有不小的下滑。2023年汽车租赁业务毛利率约为59.27%，微增约2.45%；营收约为12.48亿元，同比下降约23.39%。
在新车销售利润不断被压缩，售后服务成为经销商集团新的利润增长点的情况下，广汇汽车的售后业务发展也不乐观。
中升控股的售后毛利率一直维持在45%以上，始终高于广汇汽车，且2021年后广汇汽车的售后毛利率呈下滑趋势，2023年广汇汽车的售后毛利率仅约为31.34%。
财报显示，2023年广汇汽车的维修台次为69.00万台，同比增长约12.62%；中升控股的入厂台次为747万台，同比增长约11.2%。广汇汽车的维修服务营收约为138.29亿元，占总营收约10.02%；中升的精品及售后服务营收约为250.9亿元，占总营收约17.25%。
三、退市疑云
一位不愿具名的资深上市律师告诉《中国企业家》，广汇汽车上市之后的扩股行为，导致其股价被稀释，流动性也有所下降，而且股本规模扩大后，市值管理的难度也会增加。叠加市场环境因素，股价容易跌破1元/股的限制，触发退市条件。
“表面上看广汇汽车的销量没有太大下滑，经营状况也还正常。但是资本市场关注的是未来的价值，广汇汽车这种重资产模式加上行业环境的恶化导致了资本市场对它的信心不足。”该律师说。
6月20日，广汇汽车报收0.98元/股，首次低于1元/股。截至7月17日公司报收0.78元/股，连续20个交易日低于1元/股，并于7月18日起停牌。上市审核委员会将在听证程序结束后的15个交易日内审议是否终止广汇汽车上市，并要求其在摘牌之日起45个交易日内做好股份挂牌转让。《中国企业家》查询上交所公告后，并未发现广汇汽车公布是否参与听证会的信息。
北京中银律师事务所初级合伙人苏丹解释道，依据现行有效的《上海证券交易所自律管理听证实施细则》第七条和第八条的规定，广汇汽车有权在限定期限内向交易所提出听证申请，如果广汇汽车没有申请，交易所也可依职权决定是否组织听证程序，但实践中交易所依职权决定组织听证程序的较少。因此，是否走听证程序主要取决于广汇汽车。
在被锁定退市之际，广汇汽车遭到股民诸多质疑，主要集中在上市以来融资400亿元却恶意退市、董监高减持公司股份、未进行回购救市等方面。
7月22日，广汇汽车连发三条公告进行回应。公告指出，首先，自2015年借壳“美罗药业”上市以来，通过非公开发行及公开发行可转债的方式，公司实际融资总额为173.7亿元。
其次，据2023年年度报告，公司期末货币资金余额为112.35亿元，然而其中95.41亿元为受限资金，主要用于开立银行承兑汇票的票据保证金以及向金融机构申请借款所存入的保证金存款。这是汽车经销行业存贷经营的正常特征，真正的非受限货币资金为16.94亿元。广汇汽车为保障正常的生产经营活动，无法调配更多资金用于回购。
最后，公司还否认了董监高大幅减持股票、高溢价购买大股东资产等传闻。
在京师律师事务所合伙人、资本市场部主任毛伟看来，公司因股价连续20个交易日收盘价均低于1元/股而退市，直接触发了退市条件，属于面值退市。这与一般的严重亏损、重大违法退市都不同，也容易引起股民不满和社会关注。
他进一步解释道，因为广汇汽车并未违法，退市后公司仍可正常经营，因此可能导致大股东的保壳意愿不强。
天元律师事务所合伙人徐涛则认为，当面临面值退市时，能否让股价回升到1元/股以上，主要取决于以下几种因素：挽救意愿强弱、挽救能力高低、是否存在阻碍挽救的技术障碍、公司是否有值得被挽救的理由。他认为，广汇汽车做了一些挽救举动，但无法改变螺旋式下降的市场。广汇汽车的情况属于“有挽救能力，但至少没有体现出全力挽救的意愿”。
实际上，从公开资料看，5月下旬以来，广汇汽车曾进行了一系列保壳举动。6月3日，广汇汽车发布公告称，将开启公司高管及控股大股东广汇汽车集团的增持计划，计划回购金额5000万元至1亿元，希望借此提振股价，可惜并未如愿。6月20日，广汇汽车的股价正式跌破1元/股。
7月12日，上交所发布公告称，广汇汽车将进行控制权变更，将控股大股东广汇集团持有的24.5%公司股份转让给金正新材料科技有限公司（以下简称“金正科技”），并已经收到金正科技的1亿元意向金。
但公告同时指出，本次股权转让正式协议能否签署尚存在不确定性。若能成功转让，金正科技将成为广汇汽车的第一大股东。
需要注意的是，此次交易为金正科技与广汇汽车控股大股东广汇集团之间的交易，股权收购款项也归属于广汇集团，与广汇汽车无关。至于后续的交易能否顺利完成，要视交易双方的约定和沟通而定。
徐涛认为，如果交易成功，虽然款项本身不会对广汇汽车的经营产生影响，但金正科技作为新的控股股东，在后续的生产经营中可以为广汇汽车赋能。
据广汇汽车公告信息，金正科技成立于2008年4月，是一家专业服务企业数字化转型的企业，与关联公司中钧科技有限公司研发并运营了综合经营平台“经营帮”、企业管理数字化转型平台“企管帮”，以及服务企业平台化建设“企联多”等，目前在全国设有三个研发中心、二个研究院、四个运营中心。
不管最终是否会退市，留给广汇汽车的时间已经不多了。
7月17日，联合资信发布的评估报告中显示，下调广汇汽车主体长期信用等级为AA，下调“广汇转债”信用等级为AA，评级展望调整为负面。下调原因主要是广汇汽车面临经营压力、回售风险、债务负担等问题。
“广汇转债”本应于2024年8月18日进入回售期，但因广汇汽车被锁定退市导致其无法继续转股，未转股余额约为30.13亿元。2023年年报显示，广汇汽车的现金及现金等价物约为16.38亿元。接下来，广汇汽车会不会步庞大集团的后尘，出现债务违约、进而债务重组，还是未知数。
（文中李鑫为化名）
本文来自微信公众号：中国企业家杂志 （ID：iceo-com-cn），作者：王文彤，编辑：马吉英