50亿，两家AI制药“老炮儿”抱团自救

AI制药领域，近期最引人注目的事件莫过于Recursion与Exscientia的合并。

两家同为纳斯达克上市公司，且皆是行业“老炮儿”存在——几乎是全球最早一批AI+药物研发公司，两者联手缔造了近来AI制药领域最大一笔并购。

尽管两家公司未正式披露交易金额，但路透社报道称交易金额为6.88亿美元（49.32亿元人民币）。此次合并以股票交易的形式进行，Exscientia的股东每持有一股普通股，将获得0.7729股Recursion A类普通股，部分股份将以现金支付。

合并后的公司将保留Recursion的名称，并继续在纳斯达克交易。根据固定汇率，Recursion的股东将拥有合并后公司约74%的股份，Exscientia的股东将拥有约26%的股份。

从官宣的基础信息来看，该笔交易似乎有望达到1+1>2的效果：

其一，管线层面，合并后的公司将创建一个多样化的临床和近临床项目组合，预计在未来18个月内公布约10项临床试验结果，若大多数项目成功，可能每年将产生超过10亿美元的峰值销售额。

其二，现有合作伙伴关系有望在未来2年内进行约2亿美元的里程碑式付款，以及超过200亿美元的净销售额特许权使用费。

其三，合并后有望通过协同效应节约1亿美元运营成本，两家公司共计约8.5亿美元的现金储备将支撑到2027年。

不过，对于Exscientia的股东而言，因绝大部分以股权支付，面临无法直接退出的局面。但长远去看，或许有望从合并后的实体的未来增长中受益。

一、AI制药“老炮儿”的滑落，巅峰时市值32亿美元

Recursion和Exscientia在AI制药领域各有所长，Recursion以其能工业化、规模化发现药物的平台而闻名，而Exscientia则以其快速的自动化药物设计能力著称。

两者的合并，更像是老牌AI制药公司的一场“自救”。两者常被同时提起，命运轨迹也有诸多相似之处，也为今日“抱团取暖”埋下伏笔。

Exscientia是典型的AI制药“老炮儿”，2012年创立于英国牛津，是全球第一个将AI设计的药物带入临床试验的公司。第一个吃螃蟹，有喜亦有忧：经历过被投资者热捧、巅峰时期上市股价大涨，后因业务进展不顺、股价一泻千里，今年又刚刚经历高层震荡和裁员难关。

追溯其融资历程，消息不断，2017至2021年间尤为突出，在这四年间完成了A、B、C和D轮融资，累计筹集资金6.3亿美元，折合人民币45.17亿元（未考虑汇率波动）。

背后主要投资者涉及软银、Novo Holdings、贝莱德、穆巴达拉投资公司、Farallon、Casdin、Evotec、BMS和医疗投资机构GT Healthcare等。

在这期间，Exscientia与多家公司建立了合作关系，包括GSK、赛诺菲、BMS（百时美施贵宝）等。通过多轮融资和与大型制药公司的合作，Exscientia不断推进其药物发现和开发项目。

2021年4月，Exscientia宣布世界首款基于AI设计的创新药物进入临床试验阶段。随后，当年10月成功登陆纳斯，IPO首日表现良好，市值增长至32亿美元，并成功募资5.104亿美元，显示出当时市场对AI制药平台的高度信心。

繁荣之下，隐藏了一个根本问题，要知道Exscientia依然没有一款药物成功获批上市，而进入临床试验的药物远没有下文。后来，Exscientia在管线上的接连失误，以及停止了针对A2A靶点的癌症候选药物EXS-21546的I/II期研究，进一步打击了市场信心。

二级市场很快用钱投票，随之而来的是，Exscientia股价一泻千里，距离最高点曾一度跌达90%。

上市时，软银、诺和诺德是公司大股东，而根据智药局数据，目前，机构投资人约占Exscientia股权的23.3%，公司最大股东是软银，持股比例约4.99%，相较于上市时已经大幅减持。若按6.88亿美元收购价计，软银所持账面价值仅剩0.34亿美元。

要知道，Exscientia的D轮融资由软银领投，Novo Holdings和贝莱德等也参与了投资，融资额5.25亿美元包括2.25亿美元的投资和3亿美元的股权承诺。由于可查信息不多，很难计算软银具体回报。

二、英伟达投资，美国AI制药独角兽的并购选择

Exscientia带动了AI制药在全球萌芽，一个例证是，Exscientia上市同期，欧美十余家AI制药企业也成功IPO，这其中就包括Recursion。

Recursion比Exscientia晚一年入局，2013年在美国犹他州盐湖城成立，后迅速成长为一家跨国公司，并在加拿大和美国其他地区设有办事处。

站在AI制药风口之上，Recursion也曾完成多轮融资，累计获近5亿美元融资，估值30亿美元，跻身美国AI制药独角兽，投资方阵容集结了Felicis Ventures、Leaps by Bayer等知名投资机构。

与Exscientia上市命运相似，Recursion也经历了大涨大跌。2021年4月，成功在纳斯达克挂牌上市，上市当日公司股票一路飙升，最高涨幅高达73%，市值更是一度突破50亿美元大关。

尤其在2023年，获英伟达5000万美元投资和合作后，公司股价立刻大涨115%，此后股价也显现出弹性，曾一度是AI制药市值最高的公司。

因在管线上没有重大的更新，仍集中在罕见病和肿瘤学领域，其中4款药物进入临床II期，相似的一幕再次上演，如今的市值已跌至18.81亿美元。

商业化难题在前，管线又没巨大进展，表现在财务上往往是亏损。从业绩上看，Recursion不算出彩。2023年年度总收入为4460万美元，主要源于和罗氏的合作收入，这部分2022年的收入为3980万美元。同时，年度净亏损为3.281亿美元。

Recursion开始逐步探索新的发展方向，展现出从人工智能生物技术公司向技术生物平台型企业转型的迹象，并购策略成为关键手段。

2023年5月份，它宣布以8750万美元的价格收购另外两家专注于AI的公司Cyclica和Valence。这些战略举措已将复杂的计算方法集成到Recursion以生物学为中心的平台中，从而优化了他们的药物发现和开发过程。

再看Recursion与Exscientia的整合，重心同样向平台倾斜。Recursion拥有强大的生物学探索和转化能力，而Exscientia则在AI驱动的精准化学设计和小分子自动化合成方面具有优势。这种技术上的互补，使得两家公司能够创建一个端到端的药物发现平台，从而提高药物开发的速度和效率。

除了两者能够实现优势互补之外，Exscientia目前的处境，也为合并提供了合适的时机。

今年2月，Exscientia的创始人兼任首席执行官Andrew Hopkin因与两名员工存在“不正当关系”，被逐出公司。5月22日，Exscientia宣布裁员，比例在20%~25%之间，波及约100人。伴随着管线失利、CEO被辞退、裁员，Exscientia的行业影响力和基本面逐步恶化，目前仅有2条处于1期临床的管线。

而自从Andrew Hopkin被董事会踢走后，首席科学官Dave Hallett一直担任临时首席执行官，至今没有找到继任者。今年4月以来，Dave Hallett还在分批次出手Exscientia的股票，累计套现近30万美元，也为公司并购埋下伏笔。

截至2024年第一季度，Exscientia的现金储备达到了4.588亿美元，虽尚未面临资金枯竭的危机，但与其被迫停业，不如合并自救。

三、不唯技术和概念，AI制药走向务实

“Recursion和Exscientia至今都没有亮眼的临床数据读出，两家合并更像是在抱团取暖。”有投资人指出。

据称，这是所有AI制药赛道中首次出现两家上市企业合并的情况，这次并购不仅展现了AI制药行业的发展态势，也反映了行业内的并购整合帷幕即将拉开。

初代AI制药公司被收编，揭示了AI制药行业的光环正在褪去，新药研发的高风险和长周期依然是难以逾越的障碍。尽管AI制药领域已经发展了十多年，但至今尚未有药物成功获批上市，这引发了一连串的问题，并不断提醒着行业风险。

另一家AI制药先驱BenevolentAI，今年早些时候宣布，其主导药物在IIa期特应性皮炎研究中无法击败安慰剂，这一结果导致了该药物的终止、股价暴跌和大规模裁员。BenevolentAI还宣布关闭了在美国的办事处。

反映在二级市场上，据媒体统计，欧美部分AI制药上市企业股价跌幅超过80%，部分美国上市AI制药药企市值已经低于1亿美元，跌幅超过90%。

无论国内外，一级市场投资也逐渐趋于理性。有业内人士分析称，“发展到今天，AI制药早已越过那个以谈技术、讲概念为主的阶段”，“投资人的态度变得更加务实”。

尽管美国AI制药投资有回暖，但投资策略正趋向更加理性，投资者更加倾向于那些能够展示实际进展和强大产品管线的公司。

获1.7亿美元D轮融资的BioAge Labs是一个典型。该公司主攻“抗衰”，其管线之一据称能改善代谢和肌肉功能，礼来已就此与之共同启动一项临床II期试验，评估重点之一即它是否能够降低减肥造成的肌肉流失。

今年上半年拿到3.72亿美元D轮融资的Formation Bio，同样有了临床进度较为靠前的管线，现阶段已手握两条处于临床II期、一条处于临床III期的管线，分别以膝骨关节炎、特应性皮炎、慢性手部湿疹为适应症。

反观国内，一级市场投资从2022年开始，逐渐趋于冷静，企业融资难度加大。

综合各方相关数据，2018年~2023年是行业融资高峰，6年间共计292起融资事件，且大多集中在早期阶段，截至2023年11月，中国AI制药公司已经超过90家，其中融资轮次在B轮以上（包括B轮）的企业占19%。

而今年上半年，中国AI制药公司共发生22起融资事件、披露金额18.09亿人民币，投资机构为规避风险，仍倾向于选择估值安全垫较高的早期初创公司。

在所有被投企业中，通过IPO实现退出的，寥寥无几，目前较为出色的晶泰科技和英矽智能，两家公司均于2023年申请IPO，今年3月27日，英矽智能再次向港交所提交了上市申请，而晶泰科技于今年6月正式登陆港交所。

只不过，晶泰科技上市后，仍面临持续亏损和盈利模式未走通等问题，由于股价表现不佳，部分投资者可能未能及时实现收益。不过投资者仍有机会通过解禁等途径实现退出。

鉴于当下IPO退出难度，以及企业的融资阶段和时间点，未来企业求卖身、并购将不在少数。