为什么段永平的价值投资没有翻车？

这半个月，我感受到了空气中比过去三年半还要多的，对炒股的热忱。A股成交额轻轻松松地突破万亿，2万亿，3万亿。一度千股涨停。

朋友A在国庆假期前两天，用涨停价买入了一只白酒股。之前在基金上“亏得血本无归”，这一把大补一口，在节后大跌之前，吃到了两个涨停。

朋友B在3年前小打小闹投了点基金，节前终于熬到收益变红，一刻没有留恋地清仓跑路了。

朋友C投资经验更久，却一字不提股市，等到我问他，他才苦笑着告诉我，除了一只基金节前转正，他的所有持仓标的距回本仍遥遥无期，现状无非是从“腰斩”、“脚踝斩”，好转到了“当胸斩”和“腰斩”的程度。

这是这一轮牛市中，我接触到的股民众生相。大多数人都没有所谓的投资哲学，抑或曾经相信过“价值投资”但现在只剩下PTSD。只有牛市，才能让“小白”都赚钱。过去这一轮牛市，是政策预期和“瞻前顾后”的市场共识合力的结果。

而一旦10月8日那场发布会没能给出强有力的定心丸，脆弱的共识马上就开始退缩。

顶级投行的观点甚至都针锋相对。用此次站定“buy China”的高盛观点来说，这次上涨的核心因素本就不是企业利润上升，央行流动性支持以及更多即将出台的刺激经济政策，带来了直接的弹药和市场信心。而大摩则认为，这一轮上涨已经没有空间了，刺激政策加码程度模糊，需要更多切实的经济数据来评估基本面。

传言中的财政刺激政策在10月12日正式揭晓后，又是新一轮的信心博弈。

或许这是一个恰好的时机，来从投资常青树段永平的投资策略中借鉴一些投资哲学。

在过去行情低迷的几年，段永平仍在持续买入中国资产——用卖put的方式。而当行情开始进入白热化时，段永平用投资社区账号@大道无形我有型 发表了一些“泼冷水”的话，宣布在9月30日关闭了一个投资账户。

“我不懂什么牛市猪市熊市。我刚刚开始做投资的时候就发现此地钱多人傻快来。20多年过去，依然如此。”

在节后第一天，段永平发出了踏空的感叹。他的卖put操作太保守求稳。但短短几天过去，剧烈的震荡过后，没能逃顶的人无法留住账面的几个涨停，“05后的第一次牛市”转眼变成“05后的第一次巨亏”。

段永平的投资策略，或许能给我们一些借鉴。当外界的不确定性无法掌控时，从自身出发，来增强自己的投资确定性。

一、段永平为什么这么“胆小”

中文互联网流传最广的段永平哲学，大概要数“stop doing list”。这包含了两重意思，做选择，做能力范围内的事；做了错的事，立即刹车止损，不论此前付出了多大代价，都是最小的代价。

在企业经营中，这体现为在OPPO和vivo流传至今的“本分”文化（在拼多多“本分”又进一步变形）。在投资中，那就体现为价值投资，只买自己看得懂的公司。他说，“我懂的生意非常少”，很多优秀的公司段永平都没有碰，比如英伟达，“我看不懂，也没时间看，就只能错过了。”

他“看不懂拼多多”，买拼多多是因为信任黄峥。

他也并不完全能看懂阿里，“虽然我很钦佩马云，也觉得他们怎么看都有些在长长的坡上，但有些业务，已经超过我这种早已退出江湖的人的理解范围了。”

在外人看来，段永平在互联网泡沫后接盘网易是一招险棋。但段永平是因为看好网易做游戏的前景，并且认为网易股票被严重低估。段永平后来回顾这一投资时说：“有人非要把金子按铜的价钱卖给你时，你是不需要勇气的。”

他最懂的还是多年来一直持仓的苹果和茅台，也许最近几年可以再加上腾讯。段永平此前透露其投资里，美股主要在苹果，A股主要在茅台，港股主要是腾讯。

而不管是在谈论苹果、茅台，还是在给网友投资建议时，段永平常挂在嘴边的是“机会成本”。他最近答复网友称，不考虑市场但是是要衡量买入价格的，不然就变成追高了。投资是需要回报的，需要一直考虑机会成本。持有=买入就是这个意思。

没有比苹果更能赚钱的商业模式，因此他经常说，找不到更好的公司，值得卖掉苹果来换仓。茅台同理，“哪怕你以目前的价格买入，10年后看也至少应该比你把钱放银行好。当然，也许能发现更好的机会，所以这是个机会成本的问题。”

他买入苹果时，正值乔布斯病危、库克即将上任的迷雾阶段。这在很多人看来，是一种赌博。但在段永平的逻辑里，苹果是他很早就盯上，但轻视了的公司，他以为乔布斯属于“报时人”——看准时机推出高瞻远瞩的产品，带着公司起飞，但往往后劲不足。

还好在2011年想明白了，乔布斯是既能报时又能造钟的“造钟人”，继任的库克是更理性的“造钟人”——建立公司，使公司在任何一位领袖身后很久、经历许多产品生命周期，仍然欣欣向荣。于是他开始买入，下跌时，就加仓。

据网友们扒出来的机构名为“H&H International Investment”的段永平美股账户，其截至二季度财务数据显示，持有9只美股，持仓市值166亿美元，约合人民币1190亿。持仓规模相比一季度增长17%，主要来自重仓股苹果的贡献（持仓占比高达80.95%），二季度苹果股价涨幅达23.04%。

他在2011年买入苹果时，股价在47美元左右，苹果即便进行过拆股，最新股价已达到227美元。2012年买入茅台时，股价在180元左右，最新股价为1605元。

段永平的投资历史，就是把价值投资知行合一的过程。动辄持仓10年，这几乎必然导向了“胆小”的投资实践。

在这一轮行情启动前的9月，@大道无形我有型表示，“我们不知道市场会有多疯狂，也不知道事情可能会坏到什么程度。不要用margin是投资的基本要求！我们一直说的是10年20年，但你用margin可能会让你在那之前就陷入困境，没必要。”

二、段永平爱“卖put”：给价值投资再上一层保险

段永平把他的投资思考和动作事无巨细地摊在网友眼前，因此屡屡引发热议。段永平最近一次上头条，是因为今年夏天他宣称，“计划每天卖出1000个put期权，目标是在3~5年内通过put期权增持至腾讯1%的股份。”

这相当于如果腾讯股价不出现短期大涨打乱计划，每天买入1000万，直到3~5年累计买入360亿，买入1%的腾讯。 

网友调侃说，这等于开了一间比较大的保险公司，“大道腾讯保险公司”。

这是什么意思？为什么不直接买呢？

卖put，就是卖出腾讯看跌期权，实际上是在押注腾讯股价不会大幅下跌，是一种做多方式。

如果股价下跌，交易者选择行权（兑现保险），段永平将以低于现价的价格买入腾讯股票；

如果股价上涨或稳定，交易者不行权，段永平收获权利金（保费）。

跌了就建仓，因为本来想买；涨了就不建仓，还能收一笔保险费，怎么样结果都是不错的。卖出put只有大跌时会大亏，只要股价不跌破权利金覆盖范围，卖方永远不亏。这也是一种增加了确定性的建仓方式，比直接买股票的风险小一些。

Call和Put，分别是美式期权中的看涨期权和看跌期权。粗略而言，买call等于看涨，卖call实际上是看空；买put是看空，而卖put则是温和看涨。在此就不做详细展开了。

事实上，段永平在其投资中，非常熟练运用“卖put”捡筹码的方式。

去年，他开始买入阿里，“开始思考阿里，先卖点put再说”。他的美股投资公司H&H持仓显示，今年一二季度持续买入阿里巴巴，减持了一部分拼多多。“加上利息最好大概有年化18%的收益，最差当然就是亏了。”

今年8月底拼多多财报暴雷，段永平当晚发布动态称，虽然还不完全懂拼多多的商业模式，但开始抄底，“开始卖点put”。

段永平还在社交媒体上透露，“我大部分苹果的股票其实都是通过卖put的办法买进来的。”

在段永平看来，“期权只卖不买。买期权是赌，赌是错的。卖期权是卖保险，大概可以算最好的赚投机或对冲的钱的好办法，不会有短期赚大钱的机会，但是实实在在产生净现金流的办法。”

对普通人来说，不考虑自身因素和能力范围，盲目去跟风大佬不可取。

毕竟在2021年有一批人因为看到段永平抄底腾讯，也跟着去买，投到坑里去了。而实际上腾讯只占段永平仓位的一点点。

但段永平的投资理念值得借鉴。Only take the risk you can afford. 甚至在能力范围里，借助各种工具在市场的不确定性中，自己为自己创造出确定性。

本文来自微信公众号：20社，作者：贾阳