特朗普无牌可打

靴子终于要落地了。

经过近一个月的紧张局势，美国大选即将迎来最终“大考”，11月5日是选民投票的日子，决定着未来四年美国的政策走向和国际关系格局。

胜选者将于2025年1月入主白宫，开启新的任期。

目前看来，特朗普胜任的概率较大。尽管全国民调中双方支持率持平，但按Polymarket数据，截至11月4日，特朗普胜选概率为57.7%，哈里斯胜选概率为42.3%。

如果特朗普胜任，对我国又将产生哪些影响呢？

自2017年特朗普就任美国总统，尤其是2018年美国对中国发起贸易战以来，中美长达30年的“蜜月期”戛然而止。尽管过去的三十年里，两国关系曾有波动，甚至遇到过重大事件冲击，但如今政治、经济乃至军事领域的全面对抗前所未有。

如果特朗普再次上任，大概率会延续其“动真格”的风格，会推出对内减税、对外加关税、强硬移民政策等一系列强劲政策组合。

在这一背景下，传统的全球化分析框架难以解释当前中美局势。作为世界上仅有的两大超级大国，中美关系的高度紧张引发了人们对未来更多不确定性的担忧。

无论乐观或悲观，大家关心的核心问题依然是：在接下来的对峙中，谁将占据上风？

特朗普能打的牌都出了

特朗普曾担任美国第45任总统，执政四年，从2017年1月20日开始到2021年1月20日结束。在任期，他采取了多项针对中国的制裁和限制措施，但主要集中在贸易、技术、金融和投资等方面，而非直接的军事对抗。

整体而言，特朗普的政策淡化了美国在全球事务中“面子”形象（美国主导地位）的维护，更多地表现出对国内经济和实际利益的重视。

（1）贸易战

特朗普政府对数千亿美元的中国进口商品加征关税，涉及的商品范围非常广泛，包括钢铁、铝、电子产品、家具等，以期减少美国的贸易逆差。

（2）技术与出口管制

美国制裁了多家中国公司（如华为、中兴、海康威视等），限制它们获取美国的先进技术，并通过出口管制进一步打击中国在5G等高科技领域的国际竞争力。

 

（3）金融战

特朗普政府要求在美上市的中国公司遵守美国的审计标准，未能符合的公司可能被迫从美股市场退市。

 

（4）投资限制

特朗普政府强化了对外国在美投资的审查，特别是涉及关键技术、基础设施和个人数据的投资。如2020年，特朗普签署行政令，禁止美国投资者投资于由中国军方拥有或控制的公司，约31家中国企业被列入黑名单。

总体而言，虽然这些制裁和限制措施加剧了中美的经济对抗，但在军事领域，特朗普政府的态度相对温和，主要避免了直接的军事冲突或进一步加剧军事对抗。这表明特朗普本质是为了促使制造业回流而非试图打压中国经济。

在这种背景之下，中美的对峙将在经济领域更趋白热化而在政治军事领域将大概率逐渐平复。

虽然中美经济上的对抗风险会继续累积，但这种制裁力度并不是没有上限。

特朗普过去在执政期间对中国的制裁和施压措施相对全面且覆盖面广，形成了较为严密的政策框架。可以说，在他执政的四年间，美国对中国“该出的牌”已经大多出尽，为之后的中美关系定下了较高的对抗基调。

特朗普在新任期内的对华政策面临着一场“高风险与高代价”的平衡。如果他坚持进一步推动对华“脱钩”，实施多种制裁来遏制中国的崛起，以确保美国在全球政治经济中的主导地位，以巩固全球“面子”。然而，这种“面子”策略也带来了两大问题：

一是供应链压力：对中国的制裁导致美国企业难以找到替代的低成本供应商，许多零部件和原材料不得不以更高价格从其他国家进口，这无疑会推高生产成本，增加通胀压力，并引发美联储的政策调整压力；

二是国际市场的反制裁：2018年，美国对价值340亿美元的中国商品征收25%的关税，中国随即对价值340亿美元的美国商品征收同样的关税，包括大豆、汽车和牛肉等[1]。这使得美国农民面临更大的市场压力，许多农民开始寻找其他出口市场，如巴西和阿根廷，以减少对中国市场的依赖。

在这种矛盾下，特朗普会怎么选择？

要“里子”还是“面子”？

我们认为，特朗普会倾向于选择“里子”（即美国经济和劳动力市场的稳固性）为核心。

尽管全球领导地位和霸权主义有助于美国的整体利益，但这些“面子”政策最终应为“里子”服务，即为美国经济和内部稳定带来实际好处。当“面子”影响“里子”时，特朗普应调整或放弃部分霸权政策，避免其对美国经济的负面影响。

这种务实的取向契合特朗普的商人思维，尽管他可能会继续对中国采取高压政策，但他也清楚地意识到，过度的“脱钩”会对美国经济造成更大的损害。

中美贸易本质上是互利的。比如，2019年，对华出口创造了约120万个就业机会，近20万美国人受雇于在美中资企业[2]。此外，中国产品价格低廉，使美国消费价格平均下降1%-1.5%，为每个美国家庭年均节省约850美元[3]。

然而，关税增加了进口成本，推高了美国商品价格，导致制造企业成本上升，尤其是依赖中国供应链的企业难以找到同等性价比的替代品。此外，中国作为全球最大的稀土生产和出口国，若限制稀土出口，美国高科技产业（如电子、汽车、航空航天等）可能面临原材料短缺，进一步增加生产成本并降低产能。

相对而言，贸易战对中国影响较小。如2019年，中国对美出口有所减少，但同时扩大了对东盟、欧盟和非洲的出口，这在一定程度上弥补了对美出口的减少，最终实现了全球总出口的正增长。

（数据来源：Wind）

在这个背景下，我们有理由认为特朗普会要“里子”而不是“面子”。

这种政策倾向也意味着，中美经济联系可能不会完全切断，尤其在贸易方面。他会保持一定的经济往来，避免对美国自身利益造成太大影响。对中国来说，这将缓解出口压力，尤其是在美国难以替代的商品上，从而为中国出口留出空间，降低对国内经济的冲击。

这种缓解可能会体现在以下方面：

保持特定领域的贸易：例如，继续保持一些关键消费品、电子产品和日用品的进口，以避免对美国国内的生活成本产生过大影响。

有限度的技术封锁：在关键高科技领域加大封锁力度的同时，允许双方在供应链上保持一定的合作，比如半导体和芯片领域的双向技术流通。

选择性关税调整：他可能会根据美国的经济压力，灵活调整某些商品的关税，以减轻美国企业和消费者的负担。

总体而言，即便特朗普再次上台，对中国经济的影响在一定程度上仍是可控的，特别是在国内政策的支持下，可以有效应对外部压力。

“速效牌”和“长效牌”

我们可以从“眼前的招”和“长远的棋”两个角度来分析：

相比于哈里斯更温和的贸易立场，特朗普的政策确实可能加剧中美贸易紧张局势，给中国的出口型企业带来更大压力。然而，这种外部压力可能会迫使中国加大内需政策力度，进一步推动国内消费和产业升级，缓解外部市场依赖。

因此，在“速效牌”上，国内政府可能会为了实现全年5%的GDP增长目标，推出一系列超预期的政策来刺激内需。市场普遍预期我们财政政策的支出将超过10万亿元，以推动经济复苏和消费增长。

我们的“长效牌”则是“一带一路”，“一带一路”倡议是中国拓展国际市场、深化国际合作的关键路径。通过“一带一路”推动区域经济合作，增强整体经济的抗风险能力[4]。

在“一带一路”建设中，中国采取的是“实物本位”路径[5]，通过输出工业产能换取矿产资源，实现了互利共赢的合作模式。中国将过剩的工业产能、基础设施建设经验和技术引入“一带一路”沿线国家，与这些国家的矿产、能源等自然资源形成优势互补，为其提供了实质性的基础设施改善和经济发展机会，助推工业化进程和经济多元化发展，同时创造了大量就业机会。

而对中国来说，中国庞大的工业产能正好寻找到了一片近乎空白的市场。

这和西方国家通过“美元资本”和中间人策略获取非洲的矿产资源不同。西方模式多依赖资本输出和金融控制，通过美元的全球主导地位，运用资本投资和金融杠杆获得资源开采权，实际对基础设施的支持和能力建设投入较少，发展中国家往往因此对西方资本产生过度依赖，甚至接受不平等条款。

相较之下，中国的“实物本位”更注重建设与实际投入，旨在合作中实现资源的直接交换，使“一带一路”在全球资源整合上展现出可持续、互利共赢的特征。

特别是在当前全球市场竞争并非完全自由、也非完全和平的背景下，叠加“信用本位”出现疲怠之势，“实物本位”作为更加稳定和直接的资源交换模式，可能带来超出预期的效果。

总而言之，军事领域，除非美国已决意在台海采取军事行动，否则当前看似紧张的政治军事对峙，可能将在特朗普的“让美国再次伟大”（MAGA）政策框架下逐步缓和。经济领域，“一带一路”的建设可以缓解美国贸易制裁带来的出口压力；中国推行的“实物本位”策略在一定程度上也降低了美国对美元信用体系的焦虑。

所以说，短期内最大的利空因素是关税壁垒的进一步加深，但经过一段阵痛后，这一过程可能会为更大规模的市场工业化带来机遇。

小结

回归到A股投资本身，美国大选虽可能带来一定的市场情绪波动，但并非最核心的影响因素。

我们认为，影响A股走势的核心因素在于国内政策对经济增长和市场流动性的调控力度。短期内，财政政策是否符合预期将是关键；而从中长期来看，美联储的货币政策路径也会间接影响A股市场。

美联储加息或紧缩货币政策通常会导致全球资金回流美元资产，削弱对新兴市场（包括中国）的投资热情；而宽松政策则会增加外资流入A股的可能性。因此，美联储的政策动向会间接影响国内政策的操作空间，从而影响A股的整体走势。

那么，特朗普上台，美联储会继续降息吗？这是影响A股走势的关键。

如果特朗普上台推动大规模基础设施建设和减税计划，美联储可能在短期内维持降息周期，但随着经济增长动能恢复，通胀压力的增加，降息周期可能缩短；若美国经济复苏不均衡或结构性问题依然突出，美联储可能会维持较长的低利率周期，直到就业恢复到政策目标水平。

当然，如果主要经济体（如欧盟和日本）维持宽松政策，美联储也可能继续降息，以避免美元过度走强削弱出口竞争力。

总而言之，若特朗普再次上台，美联储的降息周期预计将持续1至2年，具体取决于通胀压力、就业市场恢复速度和全球经济稳定性。若通胀温和且经济复苏缓慢，降息周期可能延长，将为我国货币政策提供更大的操作空间；若通胀和就业恢复迅速，降息周期则可能提前结束，这对A股将构成利空。

资料参考：

[1]经济参考网：《美方发动贸易战 我方有决心有底气应对》；

[2]商务部报告：《美对华出口为美国创造了大量就业》；

[3]外交部网站：《美国对华认知中的谬误和事实真相》；

[4]中国政府网：《共建“一带一路”：构建人类命运共同体的重大实践》；

[5]人文杂志：《主动适应与制度创新：新中国初期的实物本位货币核算体系》。

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