本文来自微信公众号：市界（ID：ishijie2018），作者：林夏淅，编辑：李曙光，头图来自：视觉中国
苹果产业链明星公司欧菲光遇到了大麻烦。
上市10年，欧菲光连续踩中多个技术风口，拿下全球几大手机巨头的订单，逐渐成为资本市场上一匹浓眉大眼的“大白马”。
即便是2018年年报出现大额存货减值，导致全年亏损5.3亿元，它依然被资本市场“原谅”，股价持续回归。
直到2020年7月，欧菲光被美国列入“黑名单”，一切都开始变了。
苹果的订单变得岌岌可危，欧菲光开始褪去身上的“光环”。如今，其股价已从半年前的23.32元降至10.28元（2021年1月29日收盘价），市值蒸发近360亿。其中，有百亿左右的市值，在1月21日传出欧菲光出售子公司的消息后，加速蒸发。
如果失去苹果的青睐，欧菲光又还剩下些什么？
回顾欧菲光走过的这条“老路”，苹果产业链的公司都应该有所反思。毕竟这360亿元的“学费”，实在是天价。
一、欧菲光要失去苹果了吗？
2020年7月进入“黑名单”的噩耗传来后，财联社报道称，欧菲光的触控业务订单可能将由蓝思科技接手，后者的子公司蓝思智控早已是苹果公司触控一级供应商。
与此同时，蓝思科技2020年8月披露的150亿元定增方案显示，有超过1/3的部分将投入长沙3D触控面板项目，进一步证实了外界的猜测。
2021年1月未完，欧菲光先是传出不能为苹果新产品提供摄像头，只能为旧款苹果手机代工的消息，后又传出欧菲光旗下为苹果供应链生产摄像头模组的华南厂，即将被出售给立讯精密的消息。
1月25日，欧菲光发布澄清公告，称其并未与立讯精密签署或达成任何协议。但是，欧菲光在公告中承认，准备出售包括华南厂（广州德尔塔）在内的4家子公司。
四家子公司中的广州德尔塔，是欧菲光旗下核心全资子公司，接近欧菲光的有关人士告诉市界，该公司确实是在为苹果公司生产摄像头模组。另外三家子公司分别在2017年和2018年获得过南昌和珠海国资委的数亿元增资。
广州德尔塔最早为索尼华南厂，之后在2017年更名为欧菲影像技术（广州）有限公司，2020年11月再次更名为广州得尔塔影像技术有限公司
公告显示，截至2019年末，四家即将出售的子公司，总资产和净资产的合计数分别为113.39亿元和37.64亿元，占欧菲光总资产的比重分别为27.96%和34.29%。
四家子公司2019年的收入和净利润分别为113.62亿元和0.18亿元，占欧菲光收入和净利润总额的比重分别为21.86%和2.18%。
简单来说，四家子公司虽然为欧菲光贡献了接近4成的净资产和超过2成的收入，但实际上已几乎不再为欧菲光创造利润。
在此之前，被踢出苹果供应链的消息虽然已经发酵了一段时间，但从公开渠道一直没有得到证实。
欧菲光在2020年9月还发布了澄清公告，称相关媒体的报道有误，其与美国大客户仍保持良好的合作关系。
但如果不是被踢出苹果供应链，欧菲光并没有主动剥离这部分苹果业务的理由。
由此，公司股价一直在市场的猜测中跌宕起伏，直到1月25日的这份公告出现，之前的各种说法才算是基本被坐实了。
7月份被美国“拉黑”后的半年时间内，欧菲光的机构投资者数量已经从2020年半年报的323家跌至年末的4家，占流通股的比例也从42.76%降至0.16%，留下的都是被套牢的散户。
欧菲光究竟如何落得今天的局面？Wit Display分析师林芝认为，主要是被美国拉入黑名单带来的影响。
欧菲光其实一直在对苹果相关业务持续投入，在其2020年半年报和三季报中，苹果业务贡献的收入都在明显增长。在被美国拉入黑名单的消息之前，双方的合作都是呈现一派向好的局面。
在2020年11月的策略会议上，欧菲光还曾经表示，已聘请美国律师和苹果直接沟通，争取尽早消除进入黑名单带来的影响。
但之后的事情显然是，欧菲光的努力并没有获得成功。
回看这些年欧菲光的成长轨迹，会发现除了这一直接因素之外，欧菲光相对激进的打法，其实在很久之前就给自己埋下了隐患。
二、“大白马”成长史
成立于2001年的欧菲光，最早由香港讯启和深圳智雄电子创办，以生产光纤通讯精密薄膜元器件起家。
由于公司业务一直没有起色，原股东邀请蔡荣军（即欧菲光当前实控人）接手企业，并陆续转让了股权，到2004年9月完全退出公司。
没想到蔡荣军接手后仅仅两年，欧菲光就突破了滤光片领域的关键镀膜技术，一跃成为全球红外截止滤光片领域最大的生产商，占据三分之一的市场份额。
同时，它也吸引了资本的目光，获得了两家机构合计2647万元的投资。
当时欧菲光的主要客户，已经包括了大力光电、伟创力集团、ST意法半导体等厂商，他们是诺基亚、摩托罗拉、索尼爱立信和苹果等手机的重要供应商。
在这期间，为了避免过度依赖单一业务，欧菲光开始推进触摸屏及触控显示业务（以下简称“触控显示业务”），并在2010年成功登陆A股，利用当时首发募集的7.2亿元投入相关研发。
到2013年，欧菲光顶替了台湾TPK，成为全球最大的触摸屏生产企业。
但到此时，市场上包括欧菲光在内的生产商大多采用的还是分离式触摸屏。
随着手机、平板电脑对轻薄程度的愈加青睐。市场上逐渐兴起一种内嵌式触摸屏，但技术只掌握在夏普、索尼和LG几家公司手中。
技术上的落后，导致欧菲光的触控显示业务在2014年达到161.1亿元收入后，就基本上不再有明显的增长。
最终，因为盈利能力较差，欧菲光在2019年末将安卓手机厂商对应的触控显示业务，剥离到上市公司之外。
分析师林芝告诉市界，像京东方这样拥有显示屏生产能力的企业，才能够入局内嵌式触摸屏业务，欧菲光显然没有这方面能力，所以只能做外挂式触摸屏。
但欧菲光没有慌，而是早早瞄准了另一片“新天地”——摄像头模组业务。
由于在光学领域有一定积累，且在下游客户方面拥有庞大的基础，欧菲光自2012年进军摄像头模组业务后，发展相当迅速。
三年时间，就实现了从“零”到“全球第一”的飞跃，再次将该领域内原有龙头企业舜宇光学挤下第一的宝座。
2015年，欧菲光的摄像头模组出货量达到1.86亿颗，2016年出货量进一步提高，位居全球第一，市场占有率也超过了10%。
为了实现摄像头模组业务的成功，欧菲光进行了两次重要并购。
先是在2014年，欧菲光以5000万美元向美国半导体公司Tessera购买其子公司Digital Optics Corporation（以下简称“DOC”）的部分资产，主要涉及MEMS成像系统的生产设备、专利许可，以及关于摄像模组的281项专利所有权。
接着在2016年11月，欧菲光花了2.34亿美元买下索尼电子华南有限公司（以下简称“索尼华南”）100%股权，其中1.39亿美元用于替当时债务缠身的索尼还债。
这家索尼华南，原本属于索尼（中国）有限公司，主营业务为微型摄像头及相关部件的生产和销售，在行业内有比较高的地位，更是为欧菲光带来了苹果这一大客户。
但欧菲光显然并不满足于此。
通讯行业内，更新迭代才是常态，欧菲光也早已自2014年开始进入生物识别产品领域，具体应用包括3D人脸识别和指纹识别。
2014年，欧菲光先是在南昌设立全资子公司——南昌生物识别，很快投资建成了亚洲最大的指纹识别模组工厂。2016年底开始，其指纹识别模组单月出货量就稳居全球第一。到2019年，传感器类业务带来的收入达到110.19亿元。
综合来看，从2015年到2019年，欧菲光最主要的业务从触控显示业务过渡到了摄像头业务，近几年传感器业务也在逐步提升所占份额。
值得注意的是，十年时间，欧菲光的收入从2010年的6.18亿元，提高到2019年的519.74亿元，增长了84倍，但净利润从0.52亿元提高到5.16亿元，只增长了10倍不到。这可以理解为以牺牲盈利能力为代价，实现了快速的扩张。
在这过程中，苹果对欧菲光的作用在于三方面：
首先是最直接的业务占比。2020年1-9月，苹果已经反超华为，成为欧菲光第一大客户，创造营收约103亿元，占欧菲光收入总额的28%，其中包括80亿元的光学产品。
其次，进入苹果供应链无疑是对欧菲光的一种品牌背书，在股价上则体现为一定的溢价。进入苹果供应链不久，欧菲光的收盘价在2017年11月创下25.78元/股的最高纪录，总市值近700亿元。
再次，苹果给欧菲光带来的“光环”，甚至可以让资本市场对欧菲光逐渐暴露的财务问题视而不见——即使2018年年报出现业绩变脸、大额亏损，欧菲光的股价仍然在短暂的下跌后迅速回调，两次回到20元左右的高点。
当苹果在各个维度变得越来越重要，欧菲光失去苹果的代价就变得难以承受。
三、苹果分手费太贵了
根据2019年的年报信息，欧菲光的业务可以大致分成四大块，分别是摄像头、触控显示、传感器和智能汽车。
其中占比最大的摄像头业务虽然失去了苹果订单，但欧菲光仍然有包括华为、小米、OPPO、vivo在内的众多国产安卓手机厂商作为大客户。失去苹果后，这部分业务的折扣在三成左右。
欧菲光华为供应链通信组模生产线
而触控显示业务方面，非苹果的触控显示业务已经在2019年末被剥离出报表。根据最新消息，归属苹果的触控显示订单，也已经被蓝思科技拿下，那么触控显示业务基本上可以忽略不计了，除非欧菲光又将安卓触控显示业务并入报表。
传感器业务方面，欧菲光此前已经在为苹果提供3D人脸识别产品，这部分业务也会受到一定影响。
总体而言，扣除苹果订单和出表的触控显示业务，欧菲光还剩下针对安卓客户的摄像头模组业务及传感器业务，以及仍处于萌芽中的智能汽车业务。
市界分析半年报数据发现，欧菲光的安卓摄像模组业务、光学镜头业务收入几乎与上期持平，指纹识别和智能汽车业务收入分别同比减少25.7%和35.14%。
也就是说，2020年上半年刨去苹果订单之后，欧菲光的整体情况将呈现明显下滑。
所以，如果欧菲光和苹果“分手”成为定局，欧菲光虽然不是一无所有，但一定元气大伤。
更严重的是，如果再细看财务报表，会发现苹果带来的“后遗症”还远不止如此。
先看最直观的资金压力。
2020年9月末欧菲光可用货币资金只有20.77亿元，但一年内到期的带息债务有92.5亿元，两者之间的缺口高达71.73亿元。
虽然这一缺口较2019年末有所收窄，但欧菲光失去了苹果这一大客户后，现金流方面的压力必然有所加大，偿债压力也可能上升到一个新高度。
这或许是其近期决定出售四家子公司的一个重要原因。
再看欧菲光近几年的盈利能力。
2017年是欧菲光进入苹果供应链的第一年，这一年开始，欧菲光的固定资产从2016年末的50.19亿元快速增长至2018年末的122.65亿元，其中大部分都是折旧年限更短的机器设备和电子设备，每年计提的折旧金额，也从2017年开始超过净利润总额。
这很可能是欧菲光此次出售四家子公司的另一个重要原因——短期内无法找到新客户承接如此庞大的生产订单，而空置的生产线将产生难以承受的折旧金额，极大吞噬上市公司的利润。
与此同时，为了应对扩张而与日俱增的债务，也给欧菲光带来了沉重的利息负担。
2018年和2019年，其利息支出分别以5.52亿元和9.13亿元的水平大幅超过净利润，2020年上半年仍维持在3.93亿元的较高水平。
综合影响下，欧菲光在成为苹果供应商之后，毛利率和净利率并没有得到改善，反而进一步下滑，2020年前三季度的净利率仅剩2.23%，这还未考虑年末可能出现的各种减值损失。
最后，市界曾在《暴雷前的危险信号》中分析过，欧菲光有可能存在过量生产以调节毛利率的情况，虽然2018年和2019年已经分别计提了15.6亿元和3.05亿元的存货跌价损失，但截至2020年9月末，账面存货余额仍高达62.54亿元。
在苹果业务逐渐成为过去式后，相应的存货可能需要再计提减值，考虑到产品过时和过量生产带来的影响，继2018年之后，2020年大额存货跌价是否将再次出现，还是个未知数。
无论是大额折旧、利息支出还是存货跌价，这些财务上的压力，原本都要基于苹果持续的订单予以平复。
假如苹果“一走了之”，欧菲光就只能依靠安卓客户带来的利润填补这个窟窿，显然是一件很困难的事情。
在众多负面指标的背后，大股东的减持更是一个明显的信号。
Wind数据显示，欧菲光的大股东在2018年7月之后，就没有出现过大规模的增持。相反，在欧菲光被拉入美国黑名单的前1个月内，前两大股东“精准”地进行了一波减持操作，累计套现达8.42亿元。
发展至今，欧菲光遇到苹果的2017年，可以视为一个分水岭。
这之前，欧菲光依次踩中了红外截止滤光片、触控显示、摄像头和指纹识别几个重要风口，依托自己积累的客户基础，同时采取并购的方式整合资源、加强实力，才有了一定的成绩。
这之后，在苹果业务的高毛利的诱惑和品牌背书下，欧菲光步入了过度扩张的道路——依托一次又一次的募资和借款进行扩张，最终债台高筑，利润微薄。
面对扩张时期留下的“一地鸡毛”，欧菲光显然很难在短时间内释怀和消化。
本文来自微信公众号：市界（ID：ishijie2018），作者：林夏淅