美团反转

2025年3月24日，美团(3690.HK)发布2024年Q4及全年业绩。报告显示，2024年营收3376亿、同比增长22%；净利润358亿、同比增长158.4%。

殊不知，美团核心业务“配送服务”是送一单赔一单。2024年H1配送116亿单，每单赔0.34元（全年数据需待年报）。

从单单赔到年赚数百亿，玄机何在？

收入矩阵

美团营收按性质分为四类：配送服务、技术服务费（佣金）、在线营销（广告）、其他服务及销售。

2022年二季度开始，美团将旗下业务划分为“核心本地商业”和“新业务”两大分部：

核心本地商业包括餐饮外卖、美团闪购、到店服务、酒旅及旅游业务。主要收入来自：配送、佣金、广告、其他。

新业务包括美团优选、小象超市、B2B餐饮供应链（快驴）、网约车、共享单车、充电宝、餐厅管理系统等。主要收入来自：佣金、广告、其他。

1）一图看懂营收结构

• 按分部划分

2022年，核心本地商业收入1607.6亿、占比73.1%；新业务营收592亿、占比26.9%；合计2199.5亿、同比增长22.8%；

2023年，核心本地商业收入2069.1亿、占比74.8%；新业务营收698.4亿、占比25.2%；合计2767.4亿、同比增长25.8%；

2024年，核心本地商业收入2502.5亿、占比74.1%；新业务营收873。4亿、占比25.9%；合计3376亿、同比增长22%；

• 按性质划分

2022年，配送服务收入700.6亿、占比31.9%；佣金收入565.1亿、占比25.7%；在线营销收入307.7亿、占比14%；其他服务及销售收入626.1亿、占比28.5%；合计2199.5亿；

2023年，配送服务收入821.9亿、占比29.7%；佣金收入766.9亿、占比27.7%；在线营销收入405.1亿、占比14.6%；其他服务及销售收入773.5亿、占比28%；合计2677.4亿；

2024年，配送服务收入980.7亿、占比29%；佣金收入953.4亿、占比28.2%；在线营销收入492.4亿、占比14.56%；其他服务及销售收入949.4亿、占比28.1%；合计3376亿。

按分部划分的营收结构比较稳定，核心本地商业占比保持在略低于75%的水平。

按性质划分的营收结构出现细微分化——配送收入占比下降2.8个百分点；佣金收入上升2.6个百分点；在线营销、其他服务占比变化不到1个百分点。

2）“核心本地商业”营收结构有变

核心本地商业主要由餐饮外卖和到店/酒旅构成。

回溯2021年数据：

餐饮外卖营收约占“本地核心商业”收入的70%，到店/酒旅收入约占24%；

餐饮外卖收入中，配送服务收入占比56.3%；佣金占比29.6%；在线营销占比11.9%；

到店/酒旅收入中，佣金占48.6%；在线营销占51.2%；

换个维度：

2020年，佣金341亿；其中54%来自配送服务、30%来自到店/酒旅、其余来自新业务；

2021年，佣金增至529亿；其中仍有54%来自配送服务、30%来自到店/酒旅、其余来自新业务；

2022年以来，到店业务、即时零售（闪购）显著增长，餐饮外卖在“核心本地商业”中的占比会有所下降，但财报没有披露细节。

送一单赔一单

1）每单赔三毛

美团大名鼎鼎的配送服务送一单赔一单！为便于记忆，不妨简称“送单单”。

以2023年为例：2023年“配送服务”收入821.9亿，“配送相关成本”907.4亿，毛亏损85.5亿（注：下图截屏自《美团2023年报》，P274、P277）。

以交易笔数为分母，计算每笔收入和成本，可清楚地看到每笔亏损在下降：

2021年，配送155亿笔，单笔收入、成本分别为3.68元、4.65元，每笔亏损0.97元，亏损率26.2%；

2022年，配送177亿笔，单笔收入、成本分别为3.97元、4.54元，每笔亏损0.57元，亏损率14.5%；

2023年，配送219亿笔，单笔收入、成本分别为3.75元、4.14元，每笔亏损0.39元、亏损率10.4%；

2024年H1，配送116亿笔，单笔收入、成本分别为3.86元、4.13元，每笔亏损0.34元，亏损率9%；

2）社保对利润的影响不大

据悉美团计划为骑手上社保。骑手满意度提升后，将为消费者提供更优质的服务。但这也意味着在送一单赔一单的背景下，增加一笔不小的支出。

• 骑手数量

2024年H1，完成116亿笔，平均每天6390万笔。剔除极个别情况，普通外卖骑手每天可完成20~40单。可以推知，每天参与配送的骑手人数在160万到320万之间。

DeepSeek综合过往数据，认为兼职骑手占比在50%到70%之间；DeepSeek还引用美团研究院的一个数据——半数骑手全年接单天数不足30天；DeepSeek总结道：“这种现象反映了骑手工作的灵活性和低门槛，许多人将其作为临时收入来源，而非全职工作。”

综上，全年从美团取得（至少一次）收入的骑手人数可能会超过1000万。

• 开支可控

粗略计算，美团核心骑手约有80万～100万。

因社保要由个人缴纳一部分（灵活就业人员基本养老个人缴纳比例为20%、基本医疗保险个人缴纳比例为8%），把送外卖当过渡性工作的骑手参保意愿未知。

摩根、瑞银认为美团有能力消化缴纳社保对利润的影响。高盛测算每单成本将提高0.1至0.2元，处于可控水平。

反转三步曲

虽然每笔配送亏损金额在下降，但要扭亏还远远不够，以下三个策略是美团业绩表现反转的关键：

•  赚佣金

以2023年为例：核心本地商业佣金收入为746亿。

假设：

假设一：55%来自外卖；

假设二：交易150亿笔（占即时配送量的70%）；

假设三：客单价为50元。

结论：

结论一：外卖佣金收入约500亿；

结论二：每单佣金约2.3元；

结论三：佣金费用率不到5%（与电商平台变现率大差不差）。

• 赚广告费

以2023年为例：核心本地商业广告收入约403亿，其中160亿来自餐饮行业（根据经验，40%广告收入来自餐馆）。

• 到店/酒旅

美团从餐饮团购起家，强大的BD（business Development）能力使其成为“千团大战”唯一的幸存者。利用外卖业务带来的巨大流量，美团到店/酒旅业务“茁壮成长”：

2015年，到店/酒旅收入37.7亿；2016年，突破70亿；2017年，突破100亿；2019年，达223亿；

2020年，疫情冲击下，到店/酒旅收入仍达213亿；

2021年，到店/酒旅收入增至325亿，经营利润141亿、利润率43.3%；

2023年，配送亏损85.5亿；佣金、广告费合计约900亿，毛利润约540亿（假设

毛利润率为60%）；

到店/酒旅足以抵消配送亏损（注：2022年起，不再单独披露到店/酒旅业务相关数据）。

最终，2023年核心本地商业分部经营利润达387亿、利润率18.7%。

2024年，核心本地商业分部经营利润进一步攀升至524亿、利润率20.9%。

美团以“送一单赔一单”的即时配送为基础，打造出利润超500亿的“核心本地商业”板块，这种反转有两个很重要的条件：

第一，亏损可控。共享单车业务比外卖简单，摩拝单车被美团收购前，每单业务亏损几元到十几元。每年配送一、二百亿单的外卖，如果按摩拜这种亏法就没救了；

第二，充分利用外卖业务产生的流量。

新业务亏损收窄，少亏就是赚

众多新业务中孕育着美团的第二增长曲线。虽然烧钱，但不试的风险大于试验失败。试验失败说明“此路不通”，美团做不成友商多半也做不成。

但新业务亏损如果无限放大，将严重影响投资人的信心。

观察财报发现，美团发展新业务的策略是收入增长与效益改善并重：

2021年Q2，新业务分部经营亏损88亿、亏损率88%；2021年Q3，新业务经营亏损达100.3亿、亏损率86%；

2022年Q2，新业务营收142亿、同比增长41.6%；经营亏损68亿、亏损率48%。

2023年Q2，新业务营收168亿、同比增长18.6%；经营亏损52亿、亏损率31%。

过往两年，新业务在营收保持两位数增长同时，经营亏损率从88%收窄至31%。

对新业务而言，少亏就等于赚。美团整体业绩大为改观：

2023年，毛利润率35.1%，总费用率32.2%，蓝色（折线）终于“淹没”彩色（堆叠柱）；

2024年，毛利润率提高到38.4%，总费用率降至28.4%；

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议

你对当前的投资市场有哪些疑惑？

目前作者Eastland的粉丝群正在招募中，他可谓是财报解读方面的专家，本篇是他第1052篇上市公司的分析文章，扫描下方二维码，即可加入彤师粉丝群，与他直接沟通～