本文来自微信公众号：新音乐产业观察（ID：takoff），作者：益佰，原文标题：《乐华的困境也是内娱公司的困境》，题图来自：视觉中国
9月7日，本来应该是乐华正式登陆港交所的日子。
戏剧化的是，乐华又躺倒在临门一脚前，暂缓香港IPO计划。乐华高管透露的消息是，目前港股市场环境不好，预计明年继续推进。但据财经媒体报道，暂停上市是由于投资者意向未达到其估值预期。
2016年，乐华在新三板想借壳上市失败。2018年乐华第一次独立IPO，谋求A股上市，又在2021年5月自愿终止上市前辅导，到最近重启后又暂缓上市，八年里一波三折。致力于打造“艺人经纪第一股”的乐华，IPO故事比旗下艺人的作品还精彩。
乐华两次尝试进军资本市场
文娱公司其实在资本市场上一直是弱势群体，其本身难以带来持续规模化的收益。基于监管、市场等多重因素，文娱公司对资本吸引力越发有限。
乐华的困境可能也是所有内娱公司面临的困境，内容产业该如何成为一个稳定又低风险的生意呢？
头部艺人没办法量产
所有对乐华IPO的分析，都指向一个结论：业务单一，又依赖单一明星，难以让资本兴奋。
文娱产业最大的风险就在于结果不可控，投资于内容或明星往往像是在赌运气。韩国娱乐公司凭借一整套练习生体系，让明星生产实现流水线化，一定程度上控制了风险。乐华则试图在内地移植这套体系。
乐华有勇气冲刺“艺人经纪第一股”，很大程度上受益于选秀综艺。像2018年，《偶像练习生》和《创造101》不仅让程潇、王一博两位明星导师翻红，还给了范丞丞、黄明昊两位练习生正式成为偶像的机会，也让“宇宙少女”组合中的孟美岐、吴宣仪再次出道。
《偶像练习生》、《青春有你》和《创造101》成团名单中，均有乐华的艺人。但随着“倒奶”事件后选秀综艺关门，政策对流量艺人并不友好，再加上艺人负面新闻频发，这些都戳到乐华娱乐的要害。
更致命的是，乐华始终依赖于头部艺人，稳定的、流水线化的明星生产一直没有实现。
2019到2021年乐华娱乐艺人管理收入占比分别为84.0%、87.7%、91.0%。单一业务带来超过90%的收入，让乐华娱乐抗风险能力较差。根据招股书显示，乐华娱乐现有韩庚、王一博、孟美岐、吴宣仪等66名签约艺人及71名训练生。
乐华娱乐招股书
虽然艺人群体规模较大，但是主要营收依然来自少部分的当红艺人。旗下当红明星王一博更是为其贡献了过半的营收。但王一博凭借《陈情令》走红更像是个不可复制的偶然事件。
最近一段时间，从女团NAME到男团BOYHOOD，乐华密集推出新的团体，但新人跻身头部阵营显然还有相当长的一段距离。这使得即便王一博与乐华娱乐的合约已续期至2026年10月，依然难以获得投资者的信赖。
怎么让有影响力的艺人持续、稳定地产生，始终是文娱行业通向产业化道路上的瓶颈。
元宇宙新玩法助力有限
去年的元宇宙风口，吸引不少文娱公司试水，也让乐华嗅到了新商机。2020年11月，乐华娱乐首个虚拟偶像团体A-SOUL出道。
新技术、新平台意味着新的增长点。但至少到目前看来，数字藏品、元宇宙、直播等虽然成为各文娱公司开辟新业务的首选，但能给业绩带来的助益尚且有限，对乐华也不例外。
A-SOUL出道风光无限，短短几月内吸粉超百万。短时间内，虚拟艺人A-SOUL确实带来了收入增长，乐华娱乐也坦言，将加大对虚拟艺人运营及商业发展的投入。但2022年4月底，A-SOUL就等来了塌房事件，其中一位成员珈乐以“永久休眠”的形式毕业并解约退出。
虚拟人背后的中之人暴露后，牵扯出乐华娱乐疑似职场霸凌、低薪压榨等。对此，官方回应称女团的收入结构是每个月固定收入+奖金+直播（B站和抖音）总流水的10%。并且经内外部调查，A-SOUL企划不存在“霸凌、压榨”的情况。
整个事件不仅暴露了虚拟偶像生意难度不亚于真人偶像，更暴露了虚拟偶像表面风光之下，盈利能力并不像外人想象中那么强。
A-SOUL的企划负责人苏轼在给粉丝的回信里提到，目前很难给到中之人对标真人偶像的待遇，因为项目收入不仅要跟乐华、直播平台比如B站等分成，而且研发和美术成本较大，因此整个项目还处于较大额亏损的状态。
头部虚拟艺人的境况尚且如此，整个行业的境况也不难想象。
A-SOUL之外，乐华还推出了虚拟男团量子少年，前不久还推出虚拟偶像团体EOE。但就目前虚拟偶像团体的表现来看，整个行业其实也仍在试水阶段，很难说真正掀起了虚拟经济的风口。
至于整个虚拟经济能否在未来写出新故事，是否有核心技术突破让整个虚拟娱乐体验再上一个台阶，还要交给时间去解答。
留给内容的时间不多了
在前几年浮躁的行业环境之下，文娱产业最核心的内容，反而是相对不受重视，也最缺少盈利模式的。更多时候，内容作品起到的是敲门砖的作用。
新观曾发布文章《看完乐华招股书，才明白为什么偶像发歌是粉丝福利了》。长远地来看待偶像出歌这件事，就会发现这不仅可能是件赔钱的事，而且就口碑上来说，还非常容易翻车。
本身内容制作风险高，正如招股书中所说：“任何制作或发行计划的推迟或调整都可能增加音乐作品的制作或分销成本”，“我们无法保证音乐作品将于音乐市场上于未来受欢迎或取得良好销量”。任何情况都会影响到音乐作品的成本以及预期的收益。
虽然乐华在招股书中还立下了“我们计划于2022年于主要音乐流媒体平台上发布17首数字单曲及17张数字专辑，合计涵盖约120首歌曲”的目标。但实际上，音乐IP制作及运营的收益在乐华收入所占的百分比始终是下滑的，2021年只占6.1%。
招股书中罗列的10个精选音乐作品（数码单曲、数码专辑）里，只有一首单曲和一张专辑发行于2021年。销售成绩最突出的《无感》和《我的世界守则》两首数字单曲还都是王一博的。
乐华招股书里披露的艺人培养体系
乐华艺人更多的内容产出是影视和综艺，像招股书提到的“我们的签约艺人在多项制作中扮演重要角色，如剧集《理想照耀中国之抉择》、《风起洛阳》及《冰球少年》、电影《革命者》、《建军大业》及《建党伟业》，以及综艺节目《这就是街舞》及《极限青春》”
但乐华整个娱乐内容服务，例如出演电影、剧集及综艺节目，产生的收入明显增长乏力，倒不如商业活动赚钱来得直接。
当一个公司乃至行业，无法拥有稳定的产品生产和收益来源时，又怎么能让资本市场产生信心呢？
而招股书显示，乐华娱乐与3名优先股股东签订的股东协议，如果乐华娱乐未能在2022年12月31日、2024年9月30日或2024年10月31日之前完成上市，将面临优先股股东的巨额赎回要求。
乐华娱乐最大的难关可能还在后面。
本文来自微信公众号：新音乐产业观察（ID：takoff），作者：益佰